È stato un anno straordinario per i metalli monetari. Nel 2025 oro e argento, espressi in dollari, sono saliti rispettivamente del 65% e del 148%, i migliori rendimenti annuali in termini percentuali dal 19791 . Anche le azioni delle società minerarie aurifere e argentifere hanno registrato progressi nell’ultimo anno, e ne parleremo più nel dettaglio di seguito.
Questi movimenti di prezzo si sono verificati in un contesto di allentamento dei tassi di interesse, nonché di volatilità geopolitica e di politica economica. La Federal Reserve (Fed) statunitense ha tagliato i tassi tre volte lo scorso anno, il dollaro si è indebolito insieme ai tassi d’interesse reali e l’amministrazione Trump ha ripetutamente criticato la Fed, talvolta apparentemente mettendo in discussione la sua indipendenza. Ciò ha innescato una corsa ai beni rifugio sotto forma di metalli monetari, generando al contempo una certa nervosità sui mercati.
Più di recente, i prezzi di oro e argento sono scesi bruscamente nell’ultima seduta di negoziazione di gennaio, dopo la nomina di Kevin Warsh da parte del presidente Trump come prossimo presidente della Fed e il recupero del dollaro. Il calo dell’argento è stato inoltre dovuto alla sospensione delle negoziazioni dell’unico fondo domestico cinese di futures sull’argento, motivata dalle autorità con l’esigenza di contenere distorsioni di mercato. Dopo rialzi così marcati, movimenti di questo tipo non sono inattesi e non modificano la nostra tesi di fondo a favore dei metalli monetari e delle società minerarie.
Dicembre è stato un mese interessante per i metalli monetari perché l’argento ha iniziato a sovraperformare, uno sviluppo che attendevamo e di cui avevamo già parlato. L’argento è spesso considerato l’omologo più volatile dell’oro tra i metalli monetari, poiché tende ad amplificarne i movimenti sia al rialzo sia al ribasso. Si tratta di un mercato più piccolo rispetto all’oro e in genere è l’oro a muoversi per primo, seguito poi dall’argento.
Deficit di argento
Ciò che rende l’argento particolarmente interessante è il persistente deficit di offerta: secondo il Silver Institute2, la domanda supera l’offerta ogni anno dal 2021. Questa carenza riflette la crescente domanda di argento per usi industriali: dall’elettronica, alle batterie avanzate, dai pannelli solari alle tecnologie medicali.
Più recentemente sono emerse ulteriori criticità sul lato dell’offerta del metallo bianco, inclusi mancati adempimenti nelle consegne e le nuove restrizioni cinesi alle esportazioni entrate in vigore dal 1° gennaio3. La Cina è il principale Paese per la lavorazione dell’argento. In alcune fasi abbiamo osservato ampi differenziali di prezzo tra il mercato di Shanghai e i mercati occidentali.
Poco presenti sul mercato
Abbiamo già scritto in precedenza che gran parte del rialzo di oro e argento è stato guidato dal mercato dei futures, quindi capitale a leva, inclusi hedge fund globali attivi sui derivati. Gli investitori long-only, gli asset allocator, i wealth manager e la loro clientela privata hanno invece partecipato in misura limitata. Un modo per illustrarlo è osservare che le quantità di oro fisico detenute dagli ETF sono attualmente inferiori ai livelli di cinque anni fa, quando il prezzo dell’oro era pari a 2.000 dollari l’oncia.
Gli investimenti sono fortemente guidati dai trend e, in genere, i mercati si concentrano su un tema dominante alla volta. Negli ultimi due anni i temi principali sono stati la tecnologia e l’intelligenza artificiale. Oro e argento sono stati in larga parte trascurati dagli investitori long only, anche se questo potrebbe iniziare a cambiare.
Un altro elemento che, a nostro avviso, evidenzia la limitata attenzione verso i metalli monetari riguarda le valutazioni delle società minerarie aurifere e argentifere rispetto alla quantità di cassa che stanno generando. I grafici sottostanti mostrano margini di cassa in forte crescita, anche grazie all’aumento del valore dei metalli che producono.
Valutazioni contenute delle società minerarie aurifere e argentifere a fronte di utili in crescita
Margine di FCF delle società aurifere
Margine di FCF delle società argentifere
Prezzo/NAV delle società aurifere
Prezzo/NAV delle società argentifere
Tuttavia, le valutazioni delle società minerarie aurifere e argentifere non hanno tenuto il passo. Ci si aspetterebbe che gli investitori paghino di più per accedere a flussi di cassa di questo tipo.
È vero che le società minerarie sono realtà complesse, rischiose e operativamente articolate. Ciò nonostante, oggi queste società effettuano buyback, operazioni di M&A e distribuiscono dividendi, talvolta anche dividendi straordinari. Le valutazioni riflettono quasi uno scenario da mercato ribassista per i titoli minerari, il che ci sembra sorprendente.
Pur riscontrando fondamentali favorevoli per oro, argento e titoli minerari, è importante riconoscere che i risultati possono discostarsi in modo significativo dalle aspettative. I titoli minerari sono intrinsecamente volatili e operativamente complessi, e le valutazioni possono rimanere depresse a lungo nonostante il miglioramento dei flussi di cassa. La crescente domanda industriale di argento lo rende inoltre più ciclico e sensibile ai cambiamenti delle condizioni economiche e del sentiment degli investitori. Più in generale, l’andamento dei prezzi dei metalli monetari e dei titoli collegati dipende non solo da domanda e offerta fisica ma anche dai flussi di capitale, dalla fiducia del mercato e dagli sviluppi macroeconomici, tutti fattori che possono cambiare rapidamente.
Ciononostante, riteniamo che oro e argento beneficino di un contesto macro ancora favorevole e che la maggior parte degli investitori abbia un’esposizione nulla o limitata ai metalli monetari. L’argento è un mercato compresso, in deficit strutturale da quattro anni. La redditività delle società minerarie aurifere e argentifere è in crescita ma le valutazioni, a nostro avviso, non riflettono i fondamentali. Ci aspettiamo che il mercato prima o poi ne prenda atto.
Rischi della strategia
Rischio d’investimento - non esistono garanzie che l’obiettivo d’investimento del Fondo verrà conseguito. È possibile perdere una parte o la totalità del capitale investito.
Rischio di concentrazione dei settori - gli investimenti del fondo sono concentrati su società del settore risorse naturali e potrebbe essere soggetto a un maggior grado di rischio e volatilità rispetto a un fondo che segue una strategia più diversificata. L'argento tende a superare le performance dell'oro in un ambiente di aumento del prezzo dell'oro e tende ad avere prestazioni inferiori a quelle dell'oro se il sentiment si oppone al settore.
Rischio di strategia - poiché il Fondo investe in altri organismi d’investimento collettivo - che a loro volta investono in attivi quali obbligazioni, azioni societarie, liquidità e valute - esso sarà esposto ai rischi aggregati di tali altri fondi tra cui, potenzialmente, il rischio dei mercati emergenti e il rischio associato a società di piccole dimensioni.
Rischio di azioni societarie - il valore di azioni societarie (partecipazioni al capitale sociale) e investimenti analoghi può aumentare o diminuire in funzione della performance delle singole società e può risentire delle fluttuazioni giornaliere del mercato azionario e delle condizioni generali di mercato. Altri fattori di influenza comprendono eventi politici, notizie economiche, utili aziendali e importanti eventi societari.
Rischio di concentrazione (numero di investimenti) - talvolta il Fondo può detenere un numero di investimenti minore; di conseguenza una perdita di valore su un singolo investimento può incidere sul valore del Fondo in misura maggiore di quanto accadrebbe se il numero degli investimenti fosse superiore.
Rischio di società di piccole dimensioni - le aziende di minori dimensioni espongono potenzialmente a rischi e rendimenti maggiori. Gli investimenti possono essere volatili o potrebbe essere difficoltoso venderli o realizzarli.
Rischio di liquidità - alcuni investimenti potrebbero essere difficili da valutare o vendere in un dato momento e a un dato prezzo. In circostanze estreme ciò può incidere sulla capacità del Fondo di soddisfare le richieste di rimborso.
Rischio di cambio - il Fondo può essere esposto a diverse valute. Il valore delle vostre quote/azioni può salire o scendere a seguito delle fluttuazioni dei cambi.
- Rischio di derivati - il Fondo può utilizzare strumenti derivati per generare rendimenti e ridurre i costi e/o il rischio complessivo del portafoglio. L’utilizzo di strumenti derivati può comportare un livello di rischio più elevato. Una piccola variazione del prezzo degli investimenti sottostanti può causare una variazione estremamente ampia del prezzo dell’investimento in strumenti derivati. Gli strumenti derivati comportano anche un rischio di controparte, ossia che le istituzioni che sono controparte di un’operazione in derivati potrebbero non rispettare i propri obblighi contrattuali.
Per una spiegazione più dettagliata dei rischi, consultare la sezione “Fattori di rischio” del prospetto.
Fonte
1Bloomberg as at 06.01.2025 Past performance does not guarantee future returns.
2SILVER SUPPLY & DEMAND - The Silver Institute
3China issues new rules on rare metal export management for 2026-27 - Global Times
Il valore delle menti attive: il pensiero indipendente
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