滯脹之年？

2021年至今，債券投資者面對眾多挑戰，例如利率低企、通脹上升及息差收窄。現在，全球增長放緩有可能帶來滯脹的威脅。當經濟增長放緩、失業率上升及通脹仍然高企時，滯脹便會出現。滯脹對投資者構成威脅，因為其造成惡性循環︰通脹令消費支出減少，擠壓公司盈利，從而導致失業率上升。我認為滯脹是短期風險，但並不是投資者的長期問題，因為通脹仍屬短暫現象。隨著供應鏈中斷的情況緩和，供應將趕上需求，通脹會有所回落。

 

全球供應鏈一直以「即時生產」﹙just in time﹚的模式運作，這模式受到疫情嚴重影響。這是今年通脹壓力急升的主要原因之一。與以往相比，現在的世界更加緊密相連，意味著中國的工廠停運將引起即時及廣泛的連鎖效應。全球供應鏈遭受的破壞將需要一段時間修復，並很大程度取決於多個國家抗疫的成功程度。假如變種病毒持續出現，經濟體需要再度封鎖，那麼全球供應鏈將需要一段時間方可復原。

壓抑通脹的根本力量

除此之外，我認為現行的強大結構性力量將會壓抑通脹。這些力量包括創紀錄的全球債務水平、全球人口老化以及全球化。新冠病毒疫情將全球債務推高至自二戰以後前所未見的水平。單在過去一年，全球債務已增加40萬億美元，達至280萬億美元，是全球生產總值的三倍以上。而根據過往經驗，當政府債務佔國內生產總值的比例達到50%至60%時，債務會損及增長，成為通脹壓力的不利因素。

全球化的效應亦有助減低通脹，因為生產遷移至較貧窮的國家令工資維持在較低水平。加上科技進步導致生產貨品的成本下降，價格因此持續低企。雖然有人認為部分力量遭疫情破壞，但我認為這僅屬暫時狀況，而隨著全球從疫情中復甦，這些趨勢將繼續形成通縮壓力。即使部分評論員執意認為全球化將會逆轉，實質數據卻顯示相反情況。

從今年至今的發展所見，通脹較許多人的預期更為持久，商品及消費品的按年通脹升幅超過預期。然而，我們已看到這些產品的價格呈現弱勢—木材價格較高位回落超過一半，銅及農產品價格呈回落跡象，鐵礦石價格亦較年初高位減半。根據我的推測，銅及鐵礦石等商品的價格暴跌是由於中國增長大幅放緩。美國最新消費物價指數數據顯示通脹其實正在放緩，二手車及機票價格回落至正常水平。

全球增長隨中國走弱而放緩

當然，通脹只是形成滯脹的因素之一，另一因素是全球增長。多個跡象顯示全球增長經已見頂。如上文所述，根據最新經濟數據，中國增長似乎正在放緩。受疫情持續爆發及恒大危機的餘波影響，8月零售銷售額僅按年上升2.5%，低於經濟學家預測的7%，工業生產數據亦低於目標。高盛的經濟學家更預測中國第三季國內生產總值將會錄得零增長。


從市場的定價所見，債券市場亦認為通脹屬暫時性，5年期通脹保值債券的平衡通脹率為2.3%。假如通脹壓力持續減弱，平衡通脹率將會下跌，或會促使美國的收益率進一步下降。因此，未來經濟環境似乎利好債券投資者。大量資金流入企業債券以尋求收益，而與新興市場企業不同，有賴政府的大規模扶助措施，西方國家企業的整體狀況相當理想。因此，我相信違約率可能會在一段時間維持低企，為投資者帶來審慎挑選具吸引力的高收益債券之機遇。展望未來，由於中央銀行嘗試縮減財政刺激措施，市場波幅可能日益增加。然而，隨著經濟回復正常，較長期的結構性力量或會令通脹壓力消失。

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