Die europäischen Aktienmärkte hatten einen starken Dezember und ein insgesamt sehr gutes viertes Quartal, obwohl das Jahr 2025 viele aktive Manager vor erhebliche Herausforderungen stellte.
Als nachteilig erwies sich vor allem die anhaltende Fokussierung vieler Manager auf hochwertige Wachstumsaktien und ihre Untergewichtung von Bankaktien. Wir argumentieren bereits seit fünf Jahren, dass „Quality Growth“-Aktien überbewertet sind. Im Jahr 2025 bewahrheitete sich diese Einschätzung endgültig. Für Bankaktien wiederum war 2025 ein außergewöhnlich gutes Jahr, mit einer Gesamtrendite für die Aktionäre von über 77%.
Bankaktien im Vergleich zur Benchmark: Wertentwicklung europäischer Banken gegenüber dem breiten Markt
Wertpapier | Währung | Kursänderung | Gesamtrendite | Veränderung |
|---|---|---|---|---|
SX7P Index (STOXX Europe 600 Banks index) | EUR | 67.83% | 77.62% | 58.89% |
MSCI Europe Net Total Return Index | EUR | 18.74% | 18.74% | — |
Quelle: Bloomberg, Stand 3.1.2026. Betrachtungszeitraum: 2.1.25-30.12.25. Vergangenheitswerte geben keinen Aufschluss über die künftige Wertentwicklung einer Anlage.
Abbildung 2 verdeutlicht einen interessanten Zusammenhang: eine enge Korrelation der Outperformance des Qualitätsfaktors mit dem Rückgang der Anleiherenditen in den Jahren 2018-2021. Wir interpretieren dies so, dass die Märkte die sinkenden Anleiherenditen in die Bewertungen bestimmter Aktien mit spezifischen Merkmalen eingepreist haben. Gemessen an den Fundamentaldaten erschienen viele „Quality Growth“-Aktien wie RELX, Sika und Givaudan deutlich überbewertet. Nachdem die Anleiherenditen zu steigen begannen, dauerte es noch eine Weile, bis die Aktienkurse diese Einschätzung reflektierten. Als es so weit war, insbesondere im Jahr 2025, war die Korrektur jedoch heftig. Bemerkenswert ist, dass offenbar nicht die Nominalzinsen, sondern die Realzinsen für diese Wertverluste verantwortlich waren. Dies spricht dafür, dass nicht der Anstieg der Inflation, sondern die Umkehr der quantitativen Lockerung der wesentliche Auslöser für die Trendumkehr des Qualitätsfaktors war.
Abbildung 2: Relative Performance europäischer Qualitätswerte im Vergleich zur Entwicklung der realen Rendite deutscher Bundesanleihen
Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, ob eine anhaltende Übergewichtung des Bankensektors gerechtfertigt ist und ob einzelne Qualitätswerte jetzt besonders attraktiv bewertet sind. Hier sind unsere Überlegungen dazu:
- Bankaktien: Wir haben die Übergewichtung unserer Strategie in spanischen und italienischen Banken reduziert, bleiben im Bankensektor jedoch insgesamt übergewichtet. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Branche ist vermutlich ebenso gut geeignet wie jede andere Kennzahl, um die Gesamtbewertung dieser Aktien zu beurteilen. Derzeit liegt es bei 0,68 und damit unter dem 25-Jahres-Durchschnitt (0,76) und der „normalen” Spanne von 0,8 bis 0,9.[1] Der Sektor weist weiterhin eine starke Ertragsdynamik auf, das Volumenwachstum kehrt insbesondere in Süd- und Osteuropa zurück, und die Cash-Generierung ist für die derzeitigen Eigenkapitalrenditen außergewöhnlich hoch. Auch die Kapitalrenditen für Aktionäre sind attraktiv, mit typischen Renditen von 7-8% aus Dividenden und Aktienrückkäufen. Der Sektor dürfte von der fortschreitenden Automatisierung profitieren – vor allem dem Einsatz von KI in Verbindung mit Personalabbau und der Schließung überzähliger Filialen (insbesondere in Südeuropa). Interessant ist, dass die relative Performance der Bankaktien genau dann ihren Tiefpunkt erreichte, als der „Quality Growth“-Faktor am besten performte – ein weiterer Beleg für den entscheidenden Einfluss der quantitativen Lockerung auf Bewertungsverzerrungen am Aktienmarkt.
- Hochwertige Wachstumsaktien: Ist „Quality Growth“ wieder attraktiv? Letztlich muss die Bewertung auf Einzeltitelebene erfolgen, aber insgesamt lautet unsere Antwort „noch nicht“. Der Qualitätsfaktor erscheint eher fair als günstig bewertet und Faktortrends halten oft über längere Zeiträume an, wenn sie erst einmal etabliert sind. Derzeit halten wir keine ansonsten fundamental attraktiven „Quality Growth“-Aktien für günstig bewertet. Zu beachten ist, dass einige Aktien, die typischerweise dieser Kategorie zugeordnet werden, im Rahmen des Ausverkaufs der „KI-Verlierer“ ebenfalls unter Druck gerieten. Wir sind skeptisch, was die Anwendung dieses Labels auf Aktien wie Relx, LSEG und SAP angeht. Der Einsatz von KI bringt natürlich Chancen und Risiken mit sich – wir sind jedoch davon überzeugt, dass diese Unternehmen dank ihrer proprietären Daten und Geschäftsprozesse über solide Wettbewerbsvorteile verfügen, die in einer KI-getriebenen Welt eher noch an Bedeutung gewinnen werden. Hochwertige, gut strukturierte eigene Daten sind eine Grundvoraussetzung für die effektive Anwendung von KI-Technologien in Unternehmen.
Die europäischen Aktienmärkte beschränken sich jedoch nicht auf Bankaktien und Qualitätswerte und es gibt einige weitere Themen, die einen genaueren Blick wert sind, vor allem das Thema KI/Technologie: Europa verfügt zwar nicht über die Tech-Mega-Caps des US-Marktes oder KI-Innovationstreiber, beheimatet aber wichtige Wegbereiter der KI, vor allem Halbleiter- und Elektronikunternehmen. Die Aktien dieser Unternehmen sind in den letzten Jahren stark gestiegen. Ihre Jahresbilanz für 2025 fiel jedoch deutlich gedämpfter aus, wobei sich bestimmte Titel (ASML und Prysmian) nach einer schwachen ersten Jahreshälfte im zweiten Halbjahr kräftig erholen konnten.
Wir rechnen bei diesen Unternehmen für die kommenden Jahre weiterhin mit einem robusten Umsatz- und Gewinnwachstum. Der Kapazitätsausbau der Hyperscaler führt zu einer höheren Nachfrage nach Halbleitern der neuesten Generation und einem höheren Stromverbrauch in den Industrieländern. Zusammen mit den Auswirkungen der Energiewende sollte das den Herstellern der Investitionsgüter, ohne die diese Entwicklungen gar nicht denkbar wären, zugutekommen – ein Thema, das Anfang 2026 wieder stärker in den Fokus gerückt ist.
Wie groß ist die Gefahr einer KI-Blase mit anschließendem Crash? Diese Frage wird natürlich viel diskutiert. Festzuhalten ist, dass die Nachfrage nach Halbleiterausrüstung (ASML, ASM International) noch mehrere Jahre hoch bleiben dürfte. Gleichzeitig sorgt die fortschreitende, durch die Energiewende und den Bedarf an Rechenzentren vorangetriebene Elektrifizierung für einen mehrjährigen Nachfrageimpuls und die geopolitischen Rivalen USA und China investieren einen großen Teil ihrer industriellen Ressourcen in den Wettlauf um die Führungsrolle im KI-Bereich. Die Bewertungen in diesen Sektoren sind hoch, aber nicht extrem, und wir werden die weitere Entwicklung aufmerksam beobachten. Wir halten die einzelnen Teilsektoren für unverändert attraktiv, werden die Positionierung der Strategie mit der Zeit jedoch anpassen.
Auch das Konsumthema ist einen Blick wert. Das weltweite Konsumklima ist derzeit relativ schwer einzuschätzen. Das dämpft unsere Begeisterung für diese Aktien:
- Die Entwicklung des Konsums in den USA ist K-förmig: Die einkommensstärksten Haushalte profitieren von Einkommens- und vor allem Vermögenszuwächsen, während die realen Einkommen der unteren Einkommensgruppen sinken. Das ist schlecht für viele Basiskonsumgütersegmente, aber positiv für Luxusgüterunternehmen.
- Die europäischen und chinesischen Verbraucher zeigen eine ausgeprägte Konsumzurückhaltung mit überdurchschnittlich hohen Sparquoten – eine Herausforderung für die meisten Segmente des Konsumgütersektors.
- Auch langfristige strukturelle Trends wie die zunehmende Nutzung von GLP-1-Produkten, der rückläufige Alkoholkonsum junger Erwachsener und demografische Entwicklungen belasten viele Bereiche des Basiskonsumgütersektors.
- Im Luxussegment steht dem hohen Einkommens- und Vermögenswachstum der einkommensstärksten US-Verbraucher die größere Kaufzurückhaltung der europäischen und chinesischen Konsumenten entgegen; außerdem sind Luxusprodukte durch jahrelange Preissteigerungen für lediglich gut situierte Konsumenten unerschwinglich geworden.
Unsere Strategie hält mehrere High-Conviction-Positionen in Konsumtiteln, bei denen wir aufgrund einer Kombination aus starken Geschäftsmodellen und einer attraktiven Bewertung mit einer anhaltenden Outperformance rechnen. Darüber hinaus haben wir das Portfolio um ausgewählte Turnaround-Aktien ergänzt. Angesichts der strukturellen und zyklischen Herausforderungen des Basiskonsumgütersektors wird es in Zukunft mehr Turnaround-Kandidaten geben. Daher ist der Verbleib dieser Positionen im Portfolio an eine erkennbare Verbesserung der Unternehmensfundamentaldaten geknüpft. In Bezug auf das Luxussegment bleiben wir bei unserer abwartenden Haltung.
Zusammenfassend zeigt die hohe Streuung der operativen Ergebnisse und Aktienperformance europäischer Unternehmen, wie wichtig ein flexibler und selektiver Investmentansatz mit einer risikobewussten Portfoliokonstruktion ist.
Strategierisiken
Währungsrisiko - Die Strategie kann Anlagen in verschiedenen Währungen halten und Wechselkursänderungen können dazu führen, dass der Wert von Anlagen fällt oder steigt.
Risiken im Zusammenhang mit der Währungsabsicherung von Anteilsklassen - Der Prozess der Währungsabsicherung von Anteilsklassen kann dazu führen, dass der Wert der Anlagen aufgrund von Marktbewegungen, Neugewichtungserfordernissen und im Extremfall durch den Ausfall der Gegenpartei des Absicherungsvertrags sinkt.
Preisrisiko - Preisschwankungen bei finanziellen Vermögenswerten bedeuten, dass der Wert von Vermögenswerten sowohl fallen als auch steigen kann, wobei sich dieses Risiko in der Regel unter volatileren Marktbedingungen verstärkt.
Marktkonzentrationsrisiko (geografische Region/Land) - Investitionen in ein bestimmtes Land oder eine bestimmte geografische Region können dazu führen, dass der Wert dieser Anlage im Vergleich zu Anlagen mit einer eher globalen Ausrichtung stärker steigt oder fällt.
Derivaterisiko - Die Strategie kann Derivate einsetzen, um die Kosten und/oder das Gesamtrisiko der Strategie zu reduzieren (auch bekannt als Effizientes Portfoliomanagement oder „EPM“). Derivate sind mit einem gewissen Risiko verbunden; für die Zwecke des effizienten Portfoliomanagements sollten sie das Gesamtrisiko der Strategie jedoch nicht erhöhen.
Liquiditätsrisiko (allgemein) - Unter schwierigen Marktbedingungen kann es vorkommen, dass sich nicht genug Investoren für den Kauf und Verkauf bestimmter Investments finden lassen. Dies kann Auswirkungen auf den Wert der Strategie haben.
Risiko des Ausfalls einer Gegenpartei - Das Verlustrisiko aufgrund des Ausfalls einer Gegenpartei bei einem Derivatkontrakt oder einer Verwahrstelle, die die Vermögenswerte der Strategie verwahrt.
Fußnoten
1Bloomberg, Stand 3.1.2026
The value of active minds: unabhängige Denkansätze
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