Deuda de los mercados emergentes: Ganadores y perdedores
Alejandro Arévalo y el equipo de deuda emergente de Jupiter sopesan las oportunidades así como los riesgos potenciales de esta clase de activos en un contexto de inflación al alza, endurecimiento de las políticas monetarias y tensiones geopolíticas.
Los rendimientos de la deuda emergente en moneda fuerte se han disparado dos puntos porcentuales o más este año, y las pérdidas de la deuda pública en moneda fuerte en el acumulado anual rondan el 17%1, debido principalmente a las subidas de los tipos de interés en todo el mundo. Los mercados emergentes se mueven en estos momentos en niveles que parecen muy atractivos desde un punto de vista histórico con respecto a otras áreas de la renta fija. Si el pasado nos sirve de guía, a partir de estos niveles de valoración, la deuda emergente tiende a generar unas sólidas rentabilidades ajustadas al riesgo.
Para muchos inversores la pregunta más difícil no es cuándo comprar, sino qué comprar.
La inflación está presionando a los bancos centrales. El crecimiento mundial se ve amenazado por el aumento de los precios y el endurecimiento de la política monetaria. Además, la invasión rusa de Ucrania continúa, y China está lidiando con la contracción del crecimiento y la política de cero COVID. Sin embargo, los bancos centrales de los países emergentes van por delante de la curva en la lucha contra la inflación. Los elevados precios de las materias primas son un obstáculo para muchos países. La presencia de una clase media en los mercados emergentes ha hecho que en estos países el consumo sea menos dependiente de los mercados desarrollados.
La inflación relacionada con la energía, así como la escalada de los precios de los materiales básicos, normalmente se perciben como factores positivos para los mercados emergentes, pero algunos países son importadores netos de energía. El trigo y otras materias primas agrícolas pueden tener un impacto importante en los importadores de alimentos.
En nuestro equipo, profundizamos más y nos preguntamos:
– ¿Cuál podría ser el efecto del aumento de los precios a escala sectorial y empresarial?
– ¿Pueden las persistentes presiones inflacionistas generar efectos indirectos sobre la estabilidad política?
Las dificultades macroeconómicas rara vez tienen el mismo impacto en países y empresas diferentes, por lo que surgen tanto ganadores como perdedores.
Por ello, un enfoque selectivo resulta esencial para los inversores en los mercados emergentes y se crea un excelente entorno para gestores verdaderamente activos.
Nuestro equipo de analistas de deuda corporativa de los mercados emergentes identifica los potenciales ganadores y perdedores:
Latinoamérica
Alejandro di Bernardo
Ganadores
México
México es un caso muy especial, puesto que sus condiciones comerciales están ligadas a EE. UU. Si bien el país es un importador neto, el aumento de los precios del petróleo favorece a las finanzas públicas gracias a una mayor recaudación de impuestos de la empresa estatal PEMEX. La prudencia en el gasto público debería continuar durante todo el año y es probable que la oposición en el Congreso limite los cambios radicales. Por ello, mantenemos una sobreponderación en una selección de empresas de servicios públicos y en emisores que pueden beneficiarse de la reapertura de la economía. Preferimos la deuda corporativa frente a la pública, ya que los diferenciales relativos se han abaratado significativamente.
Brasil
Somos optimistas con Brasil. El país es un gran exportador de mineral de hierro y materias primas agrícolas (como la soja). En el plano político, el expresidente Lula se ha erigido como el favorito para ganar las elecciones de este año y sus alianzas con los partidos de centro indican un enfoque más moderado. Mantenemos una sobreponderación táctica en los exportadores de primer nivel pertenecientes a los sectores de productos químicos y metales y minería que son capaces de repercutir el aumento de costes. Los productores de fertilizantes también nos parecen atractivos. Preferimos la deuda corporativa a la pública.
Guatemala
Reiteramos nuestra visión positiva sobre Guatemala, puesto que es el país más grande de Centroamérica y presenta el ratio deuda-PIB más bajo de la región. El país mantiene una prudente política presupuestaria y gracias a los niveles récord de remesas esperamos un crecimiento fuerte este año, a pesar de las presiones inflacionistas. Seguimos sobreponderados en una selección de empresas con ingresos en dólares estadounidenses o con cobertura de divisas, y preferimos la deuda corporativa frente a la pública por su valoración relativa.
Perdedores
Chile
Chile es un importante importador de petróleo y el aumento de los precios de la energía ha sido mucho mayor que el del cobre, su principal producto de exportación. Además, a diferencia de 2021, vemos poco margen para que el gobierno estimule la economía y la actual reforma constitucional eleva la incertidumbre política. Estamos infraponderados en todas las carteras y preferimos la exposición a títulos High Yield en el sector de las telecomunicaciones en vista de sus valoraciones atractivas.
Peru
Perú es un exportador neto de metales básicos, pero mantenemos la cautela. El actual ruido político y los riesgos de destitución del presidente hacen que las perspectivas sean inciertas y los altos precios del cobre quizás no produzcan las mejoras previstas en las cuentas del país, dados sus incoherentes objetivos de gasto. Mantenemos un posicionamiento entre neutral e infraponderación y preferimos la exposición a una selección de empresas extractoras y exportadores de materias primas agrícolas.
Asia
Xuchen Zhang
Ganadores
Indonesia
Indonesia es uno de los pocos exportadores netos de materias primas en Asia y seguirá experimentando una mejora de los indicadores presupuestarios y externos, así como un sólido crecimiento del PIB. El banco central ha sido coherente al mantener la política monetaria orientada al crecimiento y la inflación está bajo control. Nos gustan las empresas de exploración y producción que generan elevados flujos de efectivo y las promotoras inmobiliarias que se beneficiarán de la mejora de las finanzas de los hogares. Sin embargo, las posiciones siguen siendo moderadas, ya que muchas empresas todavía tienen una exposición importante a la producción de carbón térmico, lo que no ayuda a impulsar la transición hacia las cero emisiones netas.
Perdedores
Sudeste Asiático – Filipinas, Tailandia, Vietnam
Estos tres países son importadores netos de materias primas y sus finanzas públicas se deteriorarán. Además, la nueva política del gobierno de Filipinas sigue siendo incierta con respecto a los conglomerados locales que han emitido la mayor parte de los bonos en dólares.
India
La India importa aproximadamente el 85% del petróleo y el gas que consume y cada aumento de 10 dólares en el precio del petróleo da lugar a un incremento del déficit por cuenta corriente y la inflación del 0,4% y el 0,5%, respectivamente. El petróleo, los metales y los fertilizantes constituyen la mitad de las importaciones de la India, lo que supone un duro golpe para las finanzas públicas y los hogares. Sin embargo, también significa que las energías renovables son estratégicamente más importantes para el gobierno por ser una solución sostenible. Nos sigue gustando este sector.
EMEA
Reza Karim
Ganadores
Sudáfrica
Además de ser un beneficiario del aumento de los precios de las materias primas y generar un superávit por cuenta corriente durante al menos los próximos años, la política monetaria es creíble y la inflación está bien controlada. Los exportadores de materias primas en Sudáfrica parecen muy atractivos.
Exportadores de petróleo africanos – Nigeria y Angola
Se prevé que el ratio deuda-PIB de Angola descienda con fuerza por el aumento del precio del petróleo y, además, el país es prácticamente autosuficiente en lo que se refiere a importaciones de alimentos. En menor medida, Nigeria también se beneficiará del aumento de los precios, pero la producción ha disminuido más de lo esperado y la inflación de los alimentos es alta.
Países del Golfo Pérsico
El FMI espera que Kuwait, Omán, Catar, Arabia Saudí y EAU obtengan grandes superávits por cuenta corriente este año gracias al petróleo. Unos sólidos superávits presupuestarios dan más margen para gestionar el encarecimiento de los alimentos a través de subvenciones. La región parece mucho más sólida que durante el periodo de la «Primavera Árabe» y la probabilidad de que se produzca agitación política es reducida.
Perdedores
Turquía
Como país importador de energía, los elevados precios no son positivos para su balanza comercial y la perturbación en el turismo como consecuencia de los acontecimientos geopolíticos empeora la situación. A pesar de ello, Turquía sigue siendo un caso particular. A raíz de un viaje reciente del equipo de inversión, llegamos a la conclusión de que no se dan las condiciones para un impago, en vista del ratio deuda-PIB relativamente aceptable y la solidez del sector bancario. Sin embargo, la reciente estabilidad de las divisas podría no sostenerse a largo plazo a no ser que el gobierno elabore nuevos programas innovadores (como los recientes depósitos libres de impuestos en liras turcas). Un potencial cambio de gobierno en 2023 podría ser positivo para el país. Seguimos infraponderados, pero muy atentos.
Ghana
El país tiene importantes necesidades de financiación y el acceso a los mercados de capitales extranjeros está cerrado de forma efectiva. La inflación es alta, al igual que su déficit. Sin una política macro prudencial creíble y sólida, es difícil vislumbrar una estabilidad a corto plazo.
Egipto
A pesar de la devaluación, el déficit por cuenta corriente y la inflación se mantienen elevados. La política monetaria ha tardado en cumplir con las demandas del FMI. La política del banco central está limitada, ya que no es posible establecer un tipo de cambio fijo y combatir la inflación al mismo tiempo. Eso implica un mayor recorrido bajista en el precio de los bonos.
Conclusión
La historia nos dice que las rentabilidades de la deuda emergente no se mantienen en estos niveles a largo plazo, por lo que los inversores deberían considerar volver a esta clase de activos o incrementar la exposición. Además, las consecuencias de la elevada inflación son fundamentales para las perspectivas relativas de los países y empresas emergentes. Por lo tanto, con un enfoque activo y selectivo probablemente se obtengan unos resultados sustancialmente mejores.
1 JPM EMBI Global Diversified (rentabilidad total en USD)