¿Dónde estamos ahora y cómo hemos llegado hasta aquí?

Los últimos dos años han sido difíciles para los inversores. Cuando parecía que los mercados se habían recuperado de la crisis provocada por la pandemia de COVID-19, han sufrido una sacudida debido a la invasión rusa de Ucrania. La volatilidad que ha causado este hecho ha sido bastante generalizada, tanto en los mercados de renta variable como en los de renta fija. Sin embargo, una clase de activos que se ha mantenido relativamente firme durante toda la incertidumbre han sido los bonos convertibles contingentes, también llamados CoCos.

 

¿Por qué han resistido tan bien los CoCos? En primer lugar, los bancos europeos cuentan con una amplia liquidez y están sólidamente capitalizados, ya que la calidad crediticia del sector bancario ha mejorado desde la crisis financiera mundial después de que muchos bancos adelgazaran sus balances y redujeran el apalancamiento. Los bancos europeos también se han beneficiado de las políticas monetarias favorables de los bancos centrales, especialmente durante la pandemia de COVID-19. La mejora de la liquidez y el fácil acceso a la financiación barata ayudaron a los bancos a resistir durantela crisis. Por supuesto, esta situación se está invirtiendo ahora, ya que la Reserva Federal ha comenzado a subir los tipos y ha entrado en un periodo de endurecimiento cuantitativo. Sin embargo, los efectos positivos del periodo más expansivo de la política monetaria y los esfuerzos de reducción del apalancamiento han dotado al sector financiero europeo de unos fundamentales sólidos y le han aportado resistencia para afrontar la volatilidad que observamos, motivada por la crisis entre Rusia y Ucrania.

 

Otro factor que ha ayudado a los bancos, y al sector financiero europeo en particular, ha sido el giro de la política regulatoria tras la crisis financiera. La normativa es ahora mucho más exigente, ya que existen acuerdos, como Basilea III, que obligan a los bancos a acumular una suma importante de capital y a reducir el perfil de riesgo de sus actividades. También ha dado lugar a unos requisitos de liquidez más estrictos, lo que significa que los bancos deben tener liquidez suficientedurante periodos de tensiones financieras. Como consecuencia, muchos bancos europeos se encuentran en la posición financiera más sólida de su historia.

Resistencia a lo largo de las crisis

Los estremecedores sucesos acaecidos en Ucrania han provocado una volatilidad importante en los mercados de renta variable y de renta fija, especialmente dentro de los sectores de beta alta, como los servicios financieros. Sin embargo, los bancos europeos poseen una exposición directa muy limitada a Rusia, lo que, en parte, les ha ayudado a protegerse de la volatilidad. Lo más importante es que incluso los bancos con cierta exposición a Rusia han seguido pagando sus dividendos y los cupones de sus CoCos, con la excepción de un banco que suspendió los dividendos de 2021, pero ni siquiera se planteó suspender los cupones de sus CoCos. Esto ha contribuido en gran medida a tranquilizar al mercado.

 

El mercado de CoCos ha pasado ya por dos crisis —la pandemia de COVID-19 y el conflicto actual con Rusia— y esta clase de activos se ha mantenido notablemente firme hasta ahora. Por ejemplo, incluso durante el apogeo de la pandemia, muchos bancos fueron obligados a recortar sus pagos de dividendos, pero ninguno dejó de pagar los cupones de sus CoCos. Es una buena señal para los inversores en deuda corporativa subordinada y demuestra lo reticentes que son los bancos a influir negativamente en el mercado de CoCos. 

Los CoCos ofrecen un rendimiento y un perfil de calificación mejores en comparación con los bonos High Yield
Chart representing CoCos offer better yield and ratings profile compared to High Yield

Fuente: Índices ICE Baml, a 28.02.22

Invertir en un entorno de tipos al alza

Los elevados niveles de inflación y las subidas de los tipos de interés indican que es un momento difícil para los inversores en renta fija. Sin embargo, los CoCos poseen algunas características que implican que esta clase de activos podría estar en mejor disposición de ofrecer rentabilidades en este entorno que los instrumentos de renta fija más tradicionales. En primer lugar, los CoCos tienen de media una duración relativamente corta (hasta su primera fecha de amortización anticipada), que puede resultar útil en un entorno económico de subidas de tipos e inflación elevada. Eso se debe al hecho de que los bonos de duración corta son menos sensibles a las subidas de tipos que los bonos de duración larga, que están sujetos a las subidas de tipos durante más tiempo. La duración media de un CoCo es inferior a los cuatro años, lo que les da a los inversores la oportunidad de ser más flexibles y reduce la sensibilidad a la volatilidad potencial de los tipos.

 

Otro factor que deben considerar los inversores hoy día es que los CoCos actualmente ofrecen unos rendimientos atractivos con respecto a los bonos más tradicionales, como los bonos corporativos High Yield, y un mejor perfil de calificación. En un momento en el que arrecia el debate sobre la inflación, los inversores están ampliando su búsqueda de productos de inversión fiables con rendimientos elevados. Por lo tanto, creemos que los CoCos seguirán ofreciendo una rentabilidad superior a los bonos tradicionales y, al mismo tiempo, un mejor perfil de riesgo en periodos de incertidumbre.

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