L’inflazione ai massimi livelli rispetto alle ultime decadi ha costretto le banche centrali ad aumentare rapidamente i tassi di interesse, spingendo al rialzo i rendimenti obbligazionari1 su tutta la linea. Ciò non ha aiutato coloro che cercavano una diversificazione dalle azioni poiché entrambe le asset class hanno sofferto contemporaneamente. Tuttavia, ora ci stiamo avvicinando alla fine del ciclo di rialzi dei tassi poiché i timori sulla crescita catalizzano sempre più l’attenzione dei decisori politici. Riteniamo che ciò possa fornire un interessante punto di ingresso per gli investimenti in obbligazioni, rappresentando un’opportunità unica per gli investitori.

Vincere la battaglia contro l’inflazione  

Una combinazione di politiche monetarie e fiscali accomodanti per sostenere la crescita al culmine della pandemia di Covid nel 2020 e nel 2021, insieme al forte aumento dei prezzi dell’energia e delle materie prime innescato dall’invasione russa dell’Ucraina all’inizio di quest’anno, hanno spinto verso l’alto l’inflazione. Gli Stati Uniti da soli hanno iniettato circa 9 mila e 500 miliardi di dollari nella loro economia e molte altre regioni del mondo hanno agito in modo simile per combattere le ricadute della pandemia.  

 

Tuttavia, diversi indicatori anticipatori mostrano che il contesto inflazionistico sta cambiando, anche se siamo ancora a una certa distanza dal livello del 2% desiderato dai responsabili politici. La crescita dell’offerta di moneta negli Stati Uniti sta crollando e dai tempi della Grande Depressione non si vedevano cali annualizzati su tre mesi di questa portata.

 

L’Indice dei prezzi al consumo (CPI) statunitense ha frenato la sua corsa dopo aver toccato il massimo da quattro decadi del 9,1% a giugno, poiché i prezzi di materie prime, beni alimentari e petrolio sono scesi rispetto al picco registrato all’inizio del 2022. I prezzi alla produzione in Cina sono scesi ai livelli più bassi degli ultimi due anni, il che dovrebbe fornire sollievo anche al CPI statunitense. Ora la domanda non è più se l’inflazione rallenterà, ma quanto velocemente succederà e a che livelli si stabilizzerà alla fine.

La falsa credenza di un atterraggio morbido 

La domanda principale che gli investitori si stanno facendo in questo momento è se la recessione sia una certezza o se ci sia ancora la possibilità di un atterraggio morbido. L’atterraggio morbido implica una crescita più lenta e un’inflazione più bassa senza toccare picchi significativi nei livelli di disoccupazione, attraversare una crisi economica o un’ulteriore debolezza delle attività rischiose. Le banche centrali occidentali hanno iniziato ad alzare i tassi solo verso la fine del primo trimestre del 2022, ma l’hanno fatto in maniera decisamente aggressiva.

 

In genere, le economie impiegano tra i 12 ei 24 mesi per metabolizzare un aumento o un taglio dei tassi, a seconda di quanto è indebitata l’economia. Se la storia ci insegna qualcosa, una transizione pulita da un’inflazione elevata a un’inflazione normalizzata mantenendo una crescita costante è estremamente improbabile. Le banche centrali tendono ad adottare politiche eccessivamente rigide in queste condizioni a causa dei ritardi lunghi e variabili della politica monetaria. Stiamo entrando nel 2023 con una politica già fortemente restrittiva, con gran parte della stretta ancora da digerire e ulteriori aumenti in arrivo in molti mercati. A nostro avviso, ciò stimolerà una brusca flessione della crescita che è stata rilevata in una certa misura dai recenti dati del Purchasing Managers Index (PMI)2 e molti dei nostri indicatori anticipatori stanno evidenziando che questo trend si intensificherà nel 2023.

 

Un corollario naturale della recessione sarà un forte calo dell’inflazione. L’analisi mostra che negli ultimi 100 anni l’indice dei prezzi al consumo (CPI) negli Stati Uniti è diminuito in media del 7% durante le recessioni.

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I prezzi delle abitazioni sono la chiave  

Un indicatore che stiamo osservando da vicino è l’edilizia abitativa in quanto è un settore altamente indebitato. Un calo di questo mercato dovrebbe avere un effetto a cascata sulla ricchezza delle famiglie, già erosa dal ribasso di quasi tutti i prezzi degli asset quest’anno.  

 

I prezzi delle case influenzano anche i modelli di spesa e, in ultima analisi, influiscono sulla salute dell’economia nel suo complesso. L’aumento dei tassi ipotecari ha drasticamente ridotto l’accessibilità economica, in particolare negli Stati Uniti. I prezzi sono in calo nel Regno Unito, Hong Kong, Canada, Nuova Zelanda, Australia e Svezia. Anche il mercato immobiliare cinese sta attraversando un momento difficile, che naturalmente influisce sulla crescita economica globale.

 

Infine, anche i mercati immobiliari sono importanti per l’inflazione. La voce “Shelter” rappresenta circa un terzo del CPI statunitense. Negli ultimi mesi il CPI degli alloggi ha recuperato terreno rispetto all’aumento parabolico dei prezzi delle case registrato negli ultimi anni. Guardando indicatori più tempestivi come gli affitti richiesti sul mercato, possiamo già vedere un significativo rallentamento. In altre parole, la debolezza del mercato immobiliare si tradurrà in un calo dell’inflazione degli affitti in futuro.  

Lavoro e crescita  

Guardando all’economia statunitense, molti analisti hanno sottolineato la resilienza del mercato del lavoro negli ultimi trimestri. Osservando gli indicatori anticipatori, stiamo già assistendo a una serie di licenziamenti o blocchi delle assunzioni annunciati dalle principali società statunitensi, in particolare nel settore tecnologico. Questo trend, nel tempo, verrà confermato da dati chiave come i numeri degli stipendi e le richieste iniziali di disoccupazione.  

 

Nel complesso, il contesto di crescita dovrebbe indurre le banche centrali a sospendere e poi invertire alcune delle azioni politiche del 2022. Queste potrebbero includere l’interruzione della stretta quantitativa (vendita di obbligazioni) o l’inizio del taglio dei tassi, o una combinazione delle due. Riteniamo probabile che la Federal Reserve statunitense possa sospendere i rialzi dei tassi nella prima metà del 2023 per poi passare a un ciclo di allentamento nel corso dell’anno. Questo determinerebbe un ambiente fertile per rendimenti obbligazionari molto solidi. 

 

La storia mostra che generalmente la Fed fa una pausa di quattro/sei mesi prima di allentare i tassi, ma un taglio potrebbe essere accelerato se la disoccupazione aumentasse o altri indicatori economici si deteriorassero in modo particolarmente violento. Il mantenimento della stabilità dei prezzi è un obiettivo economico chiave insieme alla “massima occupazione”. Pertanto, ci aspetteremmo che l’azione della Fed eviti qualsiasi rapido deterioramento del mercato del lavoro.

Incidenti finanziari, rischi geopolitici  

Le banche centrali saranno inoltre attente ai segnali di rischio per la stabilità finanziaria che emergono dalla leva finanziaria nascosta o sottovalutata che si è accumulata in alcune parti del mercato durante anni di politica monetaria accomodante. In passato, un forte rialzo del dollaro USA, un aumento dei prezzi del petrolio o tassi di interesse a più lunga data che raggiungevano determinate soglie hanno aumentato il rischio di incidenti finanziari. Nel 2022, abbiamo assistito a tutti e tre questi fattori. Pertanto, consideriamo i prossimi 12 mesi come un “momento critico” per i mercati finanziari e rimaniamo attenti ai primi segnali di ulteriore instabilità.  

 

I mercati finanziari affrontano anche altri rischi. Il conflitto Russia-Ucraina è ancora in corso e l’incertezza è elevata. Evitiamo di fare previsioni specifiche per i prezzi del greggio o del gas naturale, poiché questi dipenderanno essenzialmente da fattori imprevedibili come la fine del conflitto o il tipo di inverno che ci aspetta. Tuttavia, è abbastanza chiaro che le materie prime non sono più il propulsore principale dell’inflazione e potremmo aspettarci una certa disinflazione in futuro, come è già stato visto per alcuni metalli di base.  

Implicazioni sugli investimenti  

Dato il contesto in evoluzione dell’inflazione e della crescita, riteniamo che i titoli di Stato negli Stati Uniti, in Australia e in Nuova Zelanda siano molto interessanti nel medio-lungo termine. Per quanto riguarda il posizionamento, le valutazioni in parti del settore delle obbligazioni societarie ad alto rendimento e investment grade dei mercati sviluppati sembrano convincenti. Tuttavia, la selezione del credito è importante in questo contesto poiché i tassi di insolvenza sono destinati a salire nei prossimi anni. Pertanto, preferiamo i settori difensivi e obbligazioni garantite in aree come le telecomunicazioni via cavo, ad esempio. Riteniamo inoltre che il dollaro USA sia in procinto di raggiungere il suo massimo mentre ci avviciniamo al pivot della Fed. Il cambio di politica monetaria, quando verrà implementato, andrà anche a vantaggio del debito dei mercati emergenti, in particolare quelli ricchi di materie prime come il Brasile e di alcune valute dei mercati emergenti. Per il momento la nostra esposizione ai mercati emergenti rimane contenuta, ma rappresenta certamente un’area di attenzione per potenziali opportunità future.  

1 I prezzi e i rendimenti delle obbligazioni sono inversamente correlati. I rendimenti aumentano quando i prezzi scendono.  
2 L’indice PMI si basa su un’indagine condotta tra gli alti dirigenti delle aziende per valutare le tendenze economiche, comprese misurazioni come nuovi ordini e scorte.  

Il valore delle menti attive: il pensiero indipendente 

Una caratteristica fondamentale dell’approccio di investimento di Jupiter è che evitiamo l’adozione di una view della casa, preferendo invece consentire ai nostri gestori specializzati di formulare le proprie opinioni sulla loro asset class. Di conseguenza, va notato che tutte le opinioni espresse, anche su questioni relative a considerazioni ambientali, sociali e di governance, sono quelle degli autori e possono differire dalle opinioni di altri professionisti degli investimenti Jupiter.   

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