Lo scorso anno è stato caratterizzato da un forte aumento dei tassi di interesse, poiché i sono state adottate misure per frenare l’inflazione dilagante. La Federal Reserve (Fed) si è mossa a un ritmo molto più rapido rispetto alle sue controparti in Europa per attenuare le pressioni sui prezzi.

Lo scatenarsi della domanda repressa dopo la revoca delle restrizioni Covid, insieme agli stimoli fiscali e monetari per sostenere la crescita durante la pandemia, avevano stimolato l’inflazione nell’economia statunitense. Mentre l’Europa è stata ostacolata dagli alti prezzi dell’energia dopo l’invasione russa dell’Ucraina, gli Stati Uniti sono rimasti relativamente illesi su quel fronte.

Tuttavia, l’economia statunitense sembra ora indebolirsi, grazie alla serie di rialzi dei tassi. Anche l’inasprimento degli standard di prestito in seguito allo scioglimento di Silicon Valley Bank, Signature Bank e First Republic Bank ha minato le condizioni finanziarie.
Stati Uniti ed Europa a confronto
D’altro canto, indicatori come l’indice PMI e i dati sul mercato del lavoro mostrano che l’economia europea può fare affidamento su basi solide, con il calo dei prezzi dell’energia che sostiene la crescita. Il settore dei servizi è in forte espansione, spingendo verso l’alto la crescita dei salari e dando problemi alla Banca centrale europea (BCE) sul fronte dell’inflazione. Tutto ciò suggerisce che il tasso neutrale in Europa è ancora basso.

Mentre gli Stati Uniti sembrano aver completato il ciclo di rialzi dei tassi, la BCE deve recuperare terreno. Prevediamo inoltre che le banche centrali del Regno Unito e, in una certa misura, del Giappone continueranno ad alzare i tassi poiché i livelli attuali sono bassi.

Questa divergenza è l’opposto di ciò che abbiamo visto all’inizio del 2022, quando l’ottimismo sulla crescita dell’economia statunitense contrastava con il resto del mondo. La differenza delle aspettative nelle diverse regioni genera opportunità di valore relativo nei mercati obbligazionari. Il dollaro USA più debole è un segno evidente di queste tendenze divergenti.
L’enigma per le economie occidentali
In questo contesto, è anche importante tenere presente l’ampio quadro in cui operiamo. Il periodo attuale è molto diverso dagli anni pre-Covid, caratterizzati da una carenza della domanda.

Gli anni del Covid hanno aperto gli occhi a molte economie occidentali, poiché la crisi delle catene di approvvigionamento ha messo in luce la fragilità di un mondo globalizzato. La mutata geopolitica segnata dall’invasione russa dell’Ucraina e le tensioni ribollenti tra Stati Uniti e Cina hanno anche ribaltato molte ipotesi sul fronte economico.

Mentre la pandemia ha evidenziato le insidie derivanti dalla pesante dipendenza dalla Cina per le merci, i riallineamenti geopolitici hanno generato tensioni su risorse come petrolio e gas. Il rafforzamento delle difese nazionali è tornato ad essere una priorità assoluta per i governi occidentali dopo un periodo di relativa serenità dopo la fine della Guerra Fredda. Il mutato scenario comporta una maggiore spesa per lo sviluppo di capacità nel settore degli idrocarburi, nonché nelle industrie manifatturiere e della difesa.
Più alti, più a lungo?
Sul fronte dei consumi personali, la continua disponibilità di posti di lavoro, confermata dalla rigidità del mercato, sta stimolando la spesa. Con la riduzione dell’inflazione, anche i redditi reali cresceranno.

Nella situazione attuale l’inflazione si genera molto più facilmente in presenza di un basso livello di crescita tendenziale, a causa della rigidità dell’offerta. In questo contesto, i tassi di interesse devono essere più alti rispetto ai livelli vicini allo zero a cui eravamo abituati nel decennio successivo alla crisi finanziaria globale (GFC).

Tuttavia, la bassa crescita, gli alti tassi di interesse e l’eccesso di debito sono un mix esplosivo, che potrebbe portare a incidenti. Le attuali turbolenze bancarie ne sono un esempio. Osserviamo con attenzione anche il settore degli immobili commerciali per individuare eventuali segnali di stress. Ci aspettiamo che questo contesto di incertezza persista, creando volatilità nella crescita e nei mercati finanziari.
Contagio contenuto
tavia, non ci aspettiamo un nuovo 2008, poiché i rischi sembrano essere ragionevolmente contenuti. Ci saranno aree problematiche che dovranno essere monitorate e potranno verificarsi rischi di eventi e default, ma ci aspettiamo che siano idiosincratici. Ciò rende ancora più importante la selezione del credito e le società zombie saranno spazzate via.

Le obbligazioni europee di base hanno sottoperformato i Treasury statunitensi da novembre e questa tendenza sembra destinata a continuare, poiché le persistenti preoccupazioni per il settore bancario statunitense potrebbero accelerare i tagli dei tassi da parte della Fed, rendendo più ripide le curve dei rendimenti. La caduta dei prezzi delle azioni delle banche regionali e la fuga dei depositi verso i fondi del mercato monetario e le grandi banche sono segnali di allarme. I tassi a breve in Europa potrebbero salire ulteriormente, con il mercato che prevede un aumento di almeno 75 punti base. Pertanto, ci aspettiamo che gli Stati Uniti siano relativamente più interessanti dell’Europa nei prossimi mesi.
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