La période qui a suivi la crise financière mondiale a été marquée par une faible croissance et une faible inflation, en raison des erreurs des décideurs politiques. La prédominance des banques centrales dans cet environnement s’est avérée très favorable aux actifs financiers. Dans ce contexte de baisse des rendements et de faible volatilité, les résultats économiques ont été médiocres, car les liquidités des banques centrales ont été injectées directement dans les actifs financiers.

 

Nous sommes maintenant dans une ère différente. L’environnement macroéconomique change, l’inflation est plus élevée, les pénuries de main-d’œuvre sont un problème, et ce n’est pas près de disparaître. Nous sommes dans un monde où l’offre est limitée, et les marchés des matières premières – métaux, agriculture et énergie – sont tous chers pour cette raison.

Plus large et plus profond

L’une des raisons pour lesquelles les banquiers centraux s’inquiètent est qu’ils voient les prix des services augmenter, et qu’ils constatent par ailleurs que le pourcentage de biens qui dépassent l’objectif d’inflation de 2 % augmente au sein de l’indice des prix à la consommation (IPC). Ce phénomène s’étend à un plus grand nombre de biens et de services.

 

Ces chiffres d’inflation poussent les banquiers centraux à resserrer leur politique, ils veulent réduire la liquidité, et ne peuvent pas seulement se contenter d’augmenter les taux, car politiquement, ils se doivent d’être défavorables à certains aspects des marchés.

 

En janvier, la Réserve fédérale américaine (Fed) a déclaré qu’elle commencerait bientôt à réduire son bilan de 9 milliards de dollars, un processus appelé resserrement quantitatif (QT). La Fed a également déclaré qu’elle continuerait à réduire le rythme mensuel de ses achats nets d’actifs de 20 milliards de dollars pour les titres du Trésor et de 10 milliards de dollars pour les titres hypothécaires, pour mettre fin à ces achats en mars.

 

Elle souhaite une courbe de rendement pentue et un dollar plus faible et reconnaît que de mauvaises choses se sont produites dans le passé lorsqu’elle a trop resserré les taux et fait grimper le dollar en flèche. Je pense que pour éviter que cela ne se reproduise, la Fed va utiliser le resserrement quantitatif de manière plus importante cette fois-ci. Il est également logique, d’un point de vue politique, d’utiliser le QT en même temps que le relèvement des taux.

 

Dans un monde où les rendements augmentent et les liquidités diminuent, vous devez être flexible. Auparavant, les investisseurs pouvaient acheter n’importe quoi avec du rendement, presque n’importe quelle entreprise pouvait émettre de la dette et survivre. Aujourd’hui, cela ne fonctionne plus. Vous devez être suffisamment flexible pour prendre des positions courtes et vous devez également éviter les actifs de moindre qualité, car ils vont très probablement sous-performer. On le constate par exemple dans le secteur technologique, où les titres de qualité supérieure ont mieux résisté.

 

Les bilans des banques centrales continuent de croître…

… mais le rythme de leur croissance a significativement ralenti

Source: Bloomberg, au 31.02.2022

Longs et courts

Il s’agit d’une ré-évaluation raisonnable du risque, ce que les marchés sont censés faire. Cependant, cela n’a pas été le cas à l’époque de l’excès de liquidités. Il faut être capable de prendre des positions longues et courtes. C’est important dans le monde de la liquidité inversée.

 

Les banques centrales du monde entier sont devenues très douées pour combattre les crises parce qu’elles ont connu une croissance déséquilibrée où les marchés se brisent très rapidement. La Fed sait que les liquidités et l’accès aux dollars à l’étranger peuvent poser problème, en particulier lorsqu’elle augmente les taux d’intérêt et réduit le soutien fiscal. Elle a donc créé des facilités permanentes de rachat (repo) pour essayer d’éviter que le cycle de hausse des taux ne soit court-circuité ou qu’elle doive s’arrêter trop tôt, comme elle a dû le faire dans le passé. Les marchés ne sont pas très confiants à ce sujet. À l’heure où nous écrivons ces lignes, ils tablent sur six hausses de taux cette année et deux l’année prochaine, puis sur une baisse des taux. Nous ne sommes pas d’accord avec ce scénario.

Une croissance mondiale synchronisée

Nous pensons que la dynamique de croissance mondiale – synchronisée – où les banques centrales du monde entier se resserrent, avec la disponibilité de programmes de liquidités tels que la prise en pension permanente, et le soutien fiscal des gouvernements, y compris le fonds de relance en Europe et le soutien à l’économie verte, devrait garantir que ce cycle de hausse ne se renouvellera pas comme cela s’est produit par le passé. Cela devrait permettre aux banques centrales de resserrer les taux et de retirer les liquidités avec succès.

 

Dans ce scénario de croissance mondiale synchronisée, il nous semble judicieux de vendre des dollars, d’acheter des actifs des marchés émergents et de vendre des obligations souveraines des marchés développés. Le crédit Investment Grade pourrait avoir du mal à dégager des rendements.

 

Les principaux risques qui pèsent sur cette opinion sont l’inflation américaine qui reste élevée, ce qui entraînera de nouvelles hausses à court terme, la géopolitique notamment avec le conflit en Ukraine, ainsi que la faiblesse de la croissance en Chine.


C’est l’ère de la reflation de l’économie mondiale et du resserrement des banques centrales. Avec une croissance mondiale synchronisée, nous pensons qu’il est logique de se tourner vers les obligations d’État à rendement plus élevé non libellées en dollars, en particulier les marchés émergents. Des hausses de taux substantielles ont déjà eu lieu dans de nombreux marchés émergents, qui n’ont pas pu ignorer la hausse de l’inflation mondiale en 2021 autant que les États-Unis. Les obligations souveraines des marchés développés resteront très probablement sous pression à mesure que les taux augmenteront et que la lutte contre l’inflation commencera. Le crédit Investment Grade et le crédit High Yield pourraient avoir du mal à dégager des rendements à mesure que les liquidités sont retirées et que l’ère de la faible inflation prend fin.

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