Durante más de una década, los rendimientos de la deuda pública no hicieron más que descender. En los mercados desarrollados como Alemania y Japón, los rendimientos de la deuda pública eran negativos y básicamente no se podía invertir en ellos.

Esa situación ha cambiado durante los últimos 18 meses y la deuda soberana vuelve a ser una clase de activos que genera rentas. Es posible tener una cartera de títulos de deuda soberana de alta calidad con rendimientos entre el 5% y el 9%. Tiene todo el sentido que los inversores tomen posiciones en deuda pública y, concretamente, en una estrategia de renta fija global de gestión activa y sin restricciones.

La deuda soberana es el segmento de mayor tamaño del mercado de renta fija y el más líquido, por lo que existen, en nuestra opinión, importantes oportunidades en este universo formado por 166 países entre desarrollados, emergentes y frontera.
¿Aterrizaje suave?
Nuestro enfoque comienza formulando unas perspectivas económicas globales e identificando las tendencias clave en la economía y los mercados. Después, identificamos países con perspectivas en fase de mejora o deterioro y empezamos a configurar una cartera que está optimizada para generar rentabilidades ajustadas al riesgo atractivas.

Nuestra visión macro es que los actores del mercado dejarán de estar preocupados por la inflación elevada y pondrán el foco en las bajas tasas de crecimiento. Puesto que la Reserva Federal de EE. UU. puso en pausa su ciclo de subidas de tipos en junio, mientras que las estadísticas económicas batían las expectativas en los países desarrollados, los actores del mercado han otorgado una mayor probabilidad a un aterrizaje «suave» en EE. UU. Creemos que este optimismo está desencaminado y que el desenlace más probable es un escenario de aterrizaje «forzoso». También creemos que los niveles históricos de endurecimiento de las condiciones monetarias han elevado la propensión a sufrir más accidentes financieros, como los de Credit Suisse y Silicon Valley Bank.
Los riesgos de China
También es importante destacar los riesgos relacionados con la debilidad del crecimiento económico de China, donde la producción industrial está estancándose y la inflación es muy baja o negativa. Esperamos que las políticas de respuesta de las autoridades chinas se centren en estabilizar la economía más que en estimularla, y en priorizar el consumo frente a la inversión. Creemos que este hecho tiene implicaciones profundas para el resto del mundo, especialmente para las economías emergentes exportadoras y la zona euro, que han dependido de la demanda derivada del gasto de inversión en China para impulsar el crecimiento interno durante décadas.

Pensamos que los diferenciales de deuda corporativa han estrechado demasiado en respuesta a un optimismo excesivo del mercado y que es conveniente reducir la exposición. Consideramos que una estrategia sensata es tener en cartera una combinación de títulos de deuda pública en moneda nacional de alta calidad emitidos por países desarrollados y emergentes.

En cuanto a los tipos de interés, en los mercados desarrollados nuestra preferencia sería exponerse a la duración a través de deuda pública de EE. UU., Reino Unido y Suecia. En estas economías esperamos ver desaceleraciones y señales de desinflación y los bancos centrales podrían no ser capaces de subir los tipos tanto como el mercado pronostica. En el Reino Unido y Suecia, los mercados de la vivienda también han sufrido mucho. Del mismo modo, en los mercados emergentes Corea del Sur está registrando una desaceleración del crecimiento del crédito y su economía está sobreendeudada.
Tipos y divisas
Somos más optimistas sobre las perspectivas de los tipos de interés en Latinoamérica, incluido Brasil, donde los bancos centrales actuaron con rapidez para contener la inflación.

En cuanto a los diferenciales de la deuda pública, casi todo gira en torno a ser selectivos. Después de que los mercados descontaran un gran dosis de pesimismo en 2022, durante los últimos meses de 2023 hemos asistido a una recuperación de muchas de las situaciones particulares, como Ucrania, Egipto, Nigeria, El Salvador, Mozambique y Pakistán.

En cuanto a las divisas, lo que llevamos de 2023 ha girado en torno al carry y los rendimientos reales. Algunas monedas emergentes, como el real brasileño y el peso colombiano, ofrecen actualmente rendimientos reales significativamente positivos a los inversores. En los mercados desarrollados, el yen podría ofrecer recorrido alcista a los inversores si arrancara la normalización de la política monetaria en Japón. Por el contrario, las dudas sobre las perspectivas de crecimiento económico y los rendimientos reales todavía modestos nos hacen ser más bajistas sobre las perspectivas del euro y la libra esterlina.

Aunque mantenemos cierta cautela en relación con las perspectivas de crecimiento de la economía global, pensamos que este entorno es ideal para los inversores y los gestores activos de fondos en el amplio y profundo mercado de la deuda soberana global.
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