2022 ha sido uno de los peores años para los bonos corporativos globales, golpeados doblemente por una elevada inflación que llevó a los bancos centrales a subir rápidamente los tipos de interés y por el temor a una recesión. Diría que es prácticamente seguro que nos dirigimos a una recesión mundial en 2023; de hecho, pienso que ya podríamos estar sumidos en ella y simplemente estamos a la espera de que los datos se pongan al día y lo confirmen. Eso podría marcar una transición importante en el discurso del mercado: de un era post-COVID sobreestimulada a una situación de crecimiento más bajo, márgenes de beneficios más reducidos y volatilidad en los precios de los activos.
La recesión puede ser (casi) una buena noticia para los bonos
Sin embargo, como ocurre con cualquier clase de activos, las valoraciones de partida importan para las rentabilidades futuras. Los precios de los bonos han caído mucho (los rendimientos también son mucho más altos), lo que significa que empiezan a parecernos atractivos desde la óptica de los posibles resultados de inversión. Los rendimientos compensan a los inversores por el riesgo potencial y, como muestra el gráfico que figura debajo, durante la última década los rendimientos rara vez han subido tanto como en la actualidad (e incluso entonces, lo hicieron brevemente).
Perspectivas de Inversión 2023: Mar agitado en los bonos High Yield, pero ¿está la ola llegando a la cresta?
Nota: Al final de este artículo figura una descripción de la TIR a vencimiento o yield to maturity y cómo se calcula.
Históricamente, cuando los rendimientos han estado tan altos como en la actualidad, las rentabilidades durante los siguientes doce meses han sido casi siempre positivas para los inversores. En un entorno de volatilidad en los mercados un mes tras otro, eso es algo que merece la pena tener en cuenta, aunque no está de más recordar que lo acontecido en el pasado no es una garantía de lo que pueda ocurrir en el futuro.

Para los inversores en bonos con enfoque activo, una de las ventajas de los mercados agitados es que abaratan todo: no hace falta asumir riesgos innecesarios en busca de una rentabilidad general atractiva, ya que el mercado ha caído tanto que incluso los bonos emitidos por empresas estables y resistentes ofrecen rendimientos con los que los inversores solo podían soñar durante la mayor parte de la década anterior.

A pesar de mi postura alcista de base, estoy seguro de que 2023 distará de ser un camino de rosas para los mercados de bonos High Yield. Después de todo, los rendimientos son elevados por una buena razón. Las perspectivas económicas son sombrías y eso significa que aumentará el número de empresas que deja de atender los pagos de su deuda. Puede parecer un momento arriesgado para estar invirtiendo, razón por la cual los mercados hacen bien en demandar más rendimiento como forma de compensar el hecho de poner en riesgo el capital.

Como inversores activos, el análisis crediticio es una parte muy importante de nuestro trabajo: intentar entender qué nos están diciendo las valoraciones actuales de los bonos sobre la visión de consenso del mercado y determinar si los compradores de bonos están recibiendo una compensación excesiva o insuficiente por el riesgo de invertir en un bono determinado. El proceso detallado de analizar empresas individuales para entender sus puntos fuertes y débiles puede subestimarse a menudo cuando los mercados suben, pero es esencial para conseguir rentabilidades en momentos de mayores dificultades.
¿Qué descuentan los precios?
Europa ha sido la protagonista de una enorme cantidad de malas noticias en 2022. Golpeado tanto como cualquier otra región por la inflación y un crecimiento económico lento, el continente también ha acusado la proximidad con la zona de guerra en Ucrania y la aparición de una crisis energética cuando su dependencia del gas ruso quedó repentinamente de manifiesto.

Estos siguen siendo riesgos relevantes que no pueden ignorarse, pero diríamos que el pesimismo ya está descontado en las valoraciones de los bonos europeos y que Europa encierra actualmente muchas oportunidades para los inversores en bonos, si las inversiones se realizan selectivamente. Nosotros preferimos bonos denominados en euros de multinacionales de alta calidad (que no tienen su sede necesariamente en Europa).

Por el contrario, los bonos estadounidenses, especialmente el segmento High Yield del mercado, no se han comportado tan mal como los mercados de bonos de otras partes del mundo y, a consecuencia de ello, nos parecen relativamente caros actualmente. A la vista de su mejor comportamiento relativo, espero que los bonos High Yield estadounidenses sufran más presiones durante 2023 a medida que golpee la situación económica mundial, por lo que creo que la cautela está justificada.
¿Se avecinan recortes de los tipos de interés?
Los grandes bancos centrales occidentales han empezado a apuntar que las subidas de los tipos de interés podrían ralentizarse o detenerse a comienzos de 2023. Francamente, dado que preveo una recesión mundial, un fenómeno que, en sí mismo, contendrá la inflación, creo que podríamos ver uno o dos recortes de tipos antes de que lleguemos a este mismo momento del próximo año. Eso sería una buena noticia para los bonos en general, sobre todo para la deuda pública y los bonos Investment Grade, aunque no sería tan bueno para los bonos High Yield, que de forma natural están un poco menos expuestos a los movimientos de los tipos de interés.

En definitiva, espero que las noticias económicas de 2023 sean negativas, pero eso no quiere decir por fuerza que vaya a ser otro mal año en renta fija. De hecho, a las valoraciones actuales, me siento más optimista de lo que he sido en años sobre la posibilidad de que los inversores en renta fija consigan rentabilidades atractivas el próximo año. Pero no será un viaje tranquilo o sencillo, y los inversores activos tendrán que asegurarse de hacer todos los deberes e invertir con inteligencia para identificar las oportunidades atractivas que alumbran los mercados bajistas.

Definición: La TIR a vencimiento o yield to maturity (YTM) es la rentabilidad total prevista de un bono si este se mantiene hasta el vencimiento, expresado como una tasa anual. Comprende tanto las rentas que genera el bono, suponiendo que el emisor no incumpla sus pagos de deuda, como cualquier plusvalía o minusvalía que pudiera materializarse cuando venza el bono. Por lo tanto, es una proyección teórica, no una garantía. También es diferente del rendimiento indicado de un fondo de bonos, que se expresa típicamente como un rendimiento histórico, es decir, basado en los pagos de rentas efectuados durante el año anterior.

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