La deuda de los mercados emergentes se ha enfrentado a un entorno macroeconómico complejo durante el último año. Esta situación cabe atribuirla en gran parte a los acontecimientos en EE. UU. y otros mercados desarrollados. Los rendimientos de los bonos de las economías avanzadas se han disparado y el dólar se mueve cerca de su nivel más alto de las dos últimas décadas tras una serie de incrementos de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal y otros grandes bancos centrales, cuya misión es sofocar una inflación que se ha mantenido en niveles persistentemente elevados. Las turbulencias de los mercados de energía y materias primas tras la invasión de Rusia por parte de Ucrania y los efectos secundarios del COVID siguen siendo elementos perturbadores para muchas economías.

 

Sin embargo, los retos conllevan oportunidades. Los mercados desarrollados siguen ofreciendo rendimientos muy superiores a los de los mercados desarrollados y creemos en la necesidad de hacer siempre el trabajo de campo para detectar puntos de entrada y oportunidades atractivas. Durante mi visita, me reuní con altos funcionarios y representantes de instituciones multilaterales y otros agentes económicos para evaluar las bondades relativas de los dos países. 

Entorno político 

En primer lugar, echemos un vistazo al entorno político, que inevitablemente da forma a las políticas de las autoridades. Nigeria es la mayor economía de África y está calentando motores para las elecciones presidenciales que se celebrarán a comienzos de 2023. Cualquier cambio de gobernante será bienvenido, ya que el ejecutivo actual dirigido por el presidente Muhammadu Buhari no cuenta con un programa de reformas. Ningún candidato tiene una ventaja clara por el momento. Aunque la nación más poblada de África presenta unas dinámicas regionales, religiosas y tribales complejas, cuenta con un marco consolidado para el traspaso fluido del poder. Se prevé que el resultado de las elecciones sea justo y es improbable que sea impugnado, ya que el país ha adoptado una nueva tecnología de votación que resulta difícil de manipular.

 

Ghana, en cambio, se ve lastrada por un parlamento sin mayoría por primera vez en su historia y faltan dos años para las elecciones, pero el gobierno funciona y las perspectivas de crecimiento son positivas. El proceso parlamentario es democrático y las instituciones son sólidas en el contexto africano.

 

Cuando invertimos en bonos emergentes en moneda fuerte, como gestores activos tenemos en cuenta infinidad de indicadores, como el nivel de déficit presupuestario y deuda nacional, así como la cantidad de reservas de divisas, para evaluar su capacidad para atender la deuda. 

Las dificultades de Nigeria  


El déficit presupuestario de Nigeria ha oscilado entre el 5% y el 6% del PIB durante los últimos cinco años. De esta cifra, solo las subvenciones al petróleo suponen el 3% del PIB. Un déficit presupuestario tan alto no puede mantenerse durante mucho tiempo. Las reservas de divisas ascienden a 38.000 millones de dólares, pero las reservas sin gravámenes podrían ser menos de la mitad. Nigeria es un gran productor de crudo y es miembro de la OPEP, pero no se beneficia de los altos precios del petróleo, ya que la producción es muy inferior a su cuota de 1,8 millones de barriles diarios debido a la falta de inversiones. Las exportaciones por la vía de los robos incontrolados de crudo y la venta en el mercado negro reducen la disponibilidad de dólares en la economía formal.

 

En el plano positivo, la deuda nacional total de Nigeria como porcentaje de su economía ronda el 40%. Esta cifra podría ser mayor si se tienen en cuenta también los pasivos contingentes, pero vemos escasas probabilidades de impago durante los próximos 18 meses, incluso en un escenario extremadamente bajista. 

Los retos de Ghana 

La situación económica de Ghana es más difícil. La pandemia ha agravado su déficit presupuestario hasta el 8-12% del PIB, lo que ha aumentado el ratio deuda-PIB hasta el 85%. La moneda se ha desplomado y las reservas de divisas han menguado hasta apenas 3.500 millones de dólares. Ghana tiene vetado por ahora el acceso a los mercados de capitales para apuntalar sus reservas. Se han iniciado conversaciones con el Fondo Monetario Internacional (FMI) para conseguir financiación. El país ha solicitado 3.000 millones de dólares. El FMI podría pedir a Ghana que se comprometa a realizar reformas para mejorar la sostenibilidad de la deuda, como a cualquier otro país.

 

A Ghana no le quedan muchas más opciones que tragarse el orgullo para obtener acceso a los mercados. Entre las reformas a las que podría comprometerse, podríamos enumerar las siguientes: un plan creíble para recortar drásticamente el gasto público y restructurar la deuda local, así como la deuda externa. La reducción del desaforado gasto de la administración pública podría recabar apoyos entre la población. El procedimiento para restructurar la deuda interna es más sencillo que revisar a fondo la deuda externa, pero tiene que hacerse de forma comedida para evitar perturbaciones. Alrededor del 40% de los activos bancarios se invierte en deuda pública y cualquier quita podría tener consecuencias para sus ratios de capital.

Pros y contras 

En conjunto, esperamos que a Nigeria le vaya mejor que a Ghana. Un cambio de gobierno después de las elecciones del próximo año sería positivo para Nigeria, ya que existe la posibilidad de que se elimine la subvención a los combustibles, lo que, a su vez, reduciría el déficit presupuestario y la deuda nacional. Ghana, por su parte, se enfrenta a la ardua tarea de demostrar que puede «ponerse las pilas» e impulsar reformas.

 

Muchos inversores en los mercados emergentes tienen exposición a Nigeria, pero no resulta fácil sobreponderar claramente el país por la falta de transparencia sobre las reservas útiles de petróleo y la política del banco central no permite albergar confianza a largo plazo. Sin embargo, están gestándose catalizadores positivos. Después del viaje, nuestra visión no ha cambiado sustancialmente, pero tenemos más convicción para mantener la exposición.

 

En Ghana, el principal problema es el primer parlamento sin mayoría. Para avanzar rápidamente en la restructuración de la deuda y el ajuste de los presupuestos, se necesita un gobierno competente y con motivaciones claras. Esperar que el gobierno sea capaz de ejecutar estas políticas de forma eficaz y rápida sería demasiado optimista. Por lo tanto, preferimos seguir infraponderados. Por el momento, sí mantendremos algo de exposición en nuestras carteras que invierten en deuda pública, ya que podrían surgir sorpresas positivas. 

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