La volatilidad en torno a China puede continuar, pero no hay que ignorar el resto de los mercados emergentes
Alejandro Arévalo, responsable de Deuda de los Mercados Emergentes, nos ofrece su visión sobre las implicaciones de la crisis de Evergrande para el resto de China, Asia y, en un plano más general, la deuda de los mercados emergentes.
La debacle de Evergrande ha sido espectacular. Hace uno o dos años, la idea de que una promotora inmobiliaria china tan grande pudiera quebrar, con un endeudamiento de más de 300.000 millones de dólares, habría parecido si no imposible, sí bastante improbable. Así pues, ¿cómo pensamos que va a evolucionar la situación y qué consecuencias tiene para el resto de China, Asia y el conjunto de la deuda de los mercados emergentes?
Creemos que los problemas del sector inmobiliario chino los han provocado en gran medida las propias autoridades, que han permitido que las condiciones financieras se endurezcan hasta el punto de que el país cerró el primer semestre del año con un presupuesto equilibrado. Esto ha provocado varios impagos en el sector y podría haber más. Estos impagos podrían haberse prevenido fácilmente, ya que el gobierno dispone de amplios recursos para reflotar estas empresas y tranquilizar a los inversores.
Pensamos que el gobierno chino seguirá resistiéndose a tomar el tipo de medida contundente que pondría fin a los rumores, y por tanto podríamos ver más impagos. Hasta ahora, hemos visto que se tomaban pequeñas medidas para aumentar ligeramente la liquidez, como acelerar las tramitaciones de las hipotecas y flexibilizar las restricciones al uso del carbón. Todavía no hemos visto el tipo de intervención de calado que podría contener el deterioro, como recortar los coeficientes de reservas bancarias o aumentar la financiación social total, que es el indicador general más importante del crédito y la liquidez en China.
¿Por qué no actúa el gobierno? Pensamos que el presidente Xi se toma muy en serio las reformas económicas. China ha dependido durante demasiado tiempo del gasto en infraestructuras improductivas, sobre todo inmuebles, lo que ha dado lugar a promotoras deficitarias que acumulan enormes cantidades de deuda. Las «tres líneas rojas» del gobierno (sus pruebas de ratios financieros presentadas en 2020 para poner coto a las promotoras inmobiliarias) conviene tomarlas muy en serio. Xi quiere conseguir progresos económicos reales antes de que se le conceda un tercer mandato durante el 20º congreso del partido que se celebrará el segundo semestre del próximo año. Eso significa no permitir que el sector inmobiliario resuelva este problema endeudándose aún más y si eso implica quiebras y crecimiento más bajo, que así sea.
Otra cuestión es si esta política de firmeza puede funcionar a largo plazo. Los inmuebles representan el 80% de la riqueza de los hogares chinos. Las pérdidas provocarán que el gasto de consumo se desvíe hacia la acumulación de nuevos ahorros, lo que perjudicará el crecimiento económico y frenará el avance hacia esa economía basada en el consumo a la que aspira Xi. El gobierno está andando por la cuerda floja tratando de conjugar las necesidades de reformas y la tan pregonada política de «prosperidad común» del partido comunista.
Nuestra hipótesis de trabajo es que este ejercicio de funambulismo continuará y que veremos más volatilidad y nuevos impagos en el sector inmobiliario chino. Probablemente tenga que producirse un deterioro sustancial de los datos económicos o algún tipo de crisis antes de ver una resolución en forma de intervención estatal.
Esto significa que estamos infraponderados en el sector inmobiliario chino en nuestras estrategias y allí donde tenemos exposición, invertimos en emisores de alta calidad con bonos que se reembolsarán pronto y donde nuestro análisis revela que existe suficiente liquidez para atender los pagos. También estamos infraponderados en China, donde preferimos empresas fuera del sector inmobiliario, y en Asia en un plano más general, ya que consideramos que el menor crecimiento de China afecta al conjunto de la región. Nuestra única sobreponderación en un país de Asia se encuentra en la India, donde mantenemos títulos de empresas de servicios públicos y telecomunicaciones cuidadosamente seleccionadas.
En general, seguimos siendo optimistas sobre el riesgo en nuestras estrategias de deuda emergente, a pesar de infraponderar China. Luego de ser ajustados por las calificaciones y la duración, los diferenciales de la deuda corporativa emergente comparados con los de la deuda corporativa de los países desarrollados están en su nivel más bajo de los últimos cinco años. La deuda corporativa emergente también han sido un buen destino de inversión en un año en el que los tipos de interés han subido: el índice corporativo avanzaba 90 pb en el momento de redactar este artículo y la deuda corporativa emergente High Yield subía más de un 2,5 %.1
Dado que nuestras estrategias apuestan por promover la transición hacia las cero emisiones netas de carbono en 2050, los títulos del sector energético se seleccionan con sumo cuidado poniendo el foco en las consideraciones ESG. Algunos países están avanzando en la dirección correcta, como Arabia Saudí, que anunció su intención de alcanzar la neutralidad en 2060. Estamos dialogando con las empresas en las que invertimos en todos los mercados emergentes para animarles a que publiquen objetivos de emisiones y se comprometan a alcanzarlos. Aunque entendemos perfectamente los problemas a los que se enfrentan algunas empresas energéticas, sobre todo en los mercados emergentes, pensamos que el menor coste de la financiación asociado a la sostenibilidad compensa los retos.
Más allá de China, consideramos que la inflación es el riesgo principal, así que estamos centrándonos en las empresas que creemos que pueden repercutir las presiones sobre los precios y nos hemos vuelto algo más cautos en la exposición a deuda pública en África. Aun así, la diversidad de nuestro mercado nos sigue dando gran cantidad de oportunidades para crear carteras amplias de bonos que nos gustan y que ofrecen una prima de rendimiento importante frente al conjunto de los mercados de renta fija.
2 Fuente: Bloomberg, del 01.01.21 al 31.10.21
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