Sind 60/40-Portfolios wie zweibeinige Hocker?
Traditionelle Mischportfolios, die ausschließlich in Aktien und Anleihen investieren, können weniger optimal sein als Portfolios, die auch alternative Anlagen berücksichtigen, schreibt Amadeo Alentorn, Lead Investment Manager, Jupiter Systematic Equities.
Viele Investoren bleiben dem traditionellen Anlagenmix von 60% Aktien und 40% Anleihen verhaftet. Unseres Erachtens setzen sie sich mit dieser traditionellen Form der Portfoliozusammenstellung jedoch erheblichen Risiken aus.
Das Hauptmotiv hinter dem 60/40-Portfolio ist die Diversifikation: Mit dieser Vermögensaufteilung ist die Hoffnung verbunden, dass Anleihen als separate, potenziell unkorrelierte Anlageklasse etwaige Kursverluste an den Aktienmärkten aufwiegen können. Eine Streuung des Risikos ist immer eine gute Idee, wird aber durch eine Allokation auf lediglich zwei Anlageklassen (Long-Positionen in Aktien und Anleihen) unserer Ansicht nach nicht in ausreichendem Maße erreicht. Zu erwarten, dass eine 60/40-Allokation ein Portfolio gegen Abwärtsrisiken abschirmt, ist wie der Versuch, auf einem zweibeinigen Hocker zu sitzen: Dieser wird zwangsläufig relativ häufig umkippen.
Die zeitgleiche Performanceschwäche von Aktien und Anleihen im Jahr 2022 – einem Jahr, in dem diese beiden Anlageklassen positiv korreliert waren – hat bei vielen Anlegern Zweifel am 60/40-Ansatz geweckt. Wie häufig Portfolios mit dieser traditionellen Allokation in der Vergangenheit tatsächlich Verluste erlitten haben, dürfte aber nicht allen klar sein.
In den vergangenen knapp 100 Jahren, von 1928 bis 2022, verzeichnete ein Portfolio, das zu 60% im S&P 500-Index und zu 40% in 10-jährigen US-Staatsanleihen investiert war, in 21 Kalenderjahren eine negative Gesamtrendite. Das ist ein Viertel bis ein Fünftel aller Kalenderjahre. Wenn der Hocker, auf dem man sitzt, vier oder fünf Mal umkippt, käme man vermutlich zu dem Schluss, dass es sich um eine Fehlkonstruktion handelt.
2022 war das drittschlechteste Jahr für das 60/40-Portfolio in diesem langen Zeitraum. Die drei größten Verlustjahre waren 1931, 1937 und 2022. Die zwei schlechtesten Jahre fielen in die Zeit der Weltwirtschaftskrise (die mit dem Wall Street Crash von 1929 begann und bis 1939 andauerte). Im Jahr 1931 stürzte der S&P 500 ab und die 10-jährige US-Staatsanleihe fiel leicht; im Jahr 1937 schloss die 10-jährige Treasury leicht im Plus, konnte die hohen Kursverluste aus Aktien in diesem Jahr jedoch nicht ausgleichen. 1974 (zur Zeit der Ölkrise) sah es ähnlich aus: Obwohl die 10-jährige US-Staatsanleihe stieg, konnte sie die hohen Verluste aus Aktien nicht annähernd wettmachen. 2008, im Jahr der globalen Finanzkrise, sah es anders aus: Es kam zu einer Flucht in Staatsanleihen und die 10-jährige US-Staatsanleihe legte um 20,1% zu. Damit überstieg ihr Zugewinn die Verluste des S&P 500 (-36,6%) deutlich. Trotzdem verzeichneten 60/40-Portfolios immer noch einen herben Verlust und die fünftschlechteste Performance in unserem Betrachtungszeitraum.
Dass 2022 das drittschlechteste Jahr auf unserer Liste war, mag überraschen. Schließlich war die wirtschaftliche Lage im vergangenen Jahre nicht annähernd so desolat wie während der Weltwirtschaftskrise der 1930er Jahre oder der globalen Finanzkrise im Jahr 2008. Dafür, dass das 60/40-Portfolio im Jahr 2022 so schlecht abschnitt, gibt es zwei Gründe. Erstens erschienen die Aktienbewertungen in der zweiten Jahreshälfte 2020 und im Jahresverlauf 2021 zunehmend überreizt. Zweitens änderte die US-Notenbank im Frühjahr 2022 plötzlich ihren Kurs und hob die Zinsen an, um die steigende Inflation einzudämmen. Nach einer langen Phase sehr niedriger Zinsen sorgte das für einen Schock an den Anleihenmärkten. Anleihen boten keine Diversifikation mehr. Im Aktienverlustjahr 2022 erlitt die 10-jährige US-Staatsanleihe mit -17,8% den höchsten Kalenderjahrverlust im gesamten Zeitraum 1928-2022. (Die höchsten Verluste für 10-jährige US-Treasuries gab es in den letzten Jahrzehnten: 2009, 2013, 1999, 1994; vor den 1970er Jahren war die US-Benchmarkanleihe weniger volatil.)
Von 1928 bis 2022 gab es sechs Kalenderjahre, in denen das 60/40-Portfolio zweistellige Verluste verzeichnete, und weitere 15 Jahre mit einstelligen Verlusten. Waren dies lediglich vorübergehende Rückschläge? Nein. Etwa die Hälfte (10) der 21 Jahre, die das 60/40-Portfolio im Minus schloss, waren keine einzelnen Verlustjahre. Mit Ausnahme eines vierjährigen Verlustzeitraums nach dem Börsencrash von 1929 dauerten die Verlustphasen jedoch nur zwei Kalenderjahre an.
Die folgende Tabelle zeigt die gleichen jährlichen Daten wie die obige Tabelle für den Zeitraum 1928-2022, nur sortiert vom schlechtesten (links) bis zum besten Kalenderjahr. Obwohl das 60/40-Portfolio in den meisten Jahren eine positive Rendite (schwarz) aufweist und auch die Durchschnittsrendite positiv (+8,9%, graue Linie) ist, war es auch heftigen Rückschlägen ausgesetzt (die links in Rot dargestellten Verlustjahre).
Das Problem mit dem 60/40-Portfolio besteht unserer Meinung nach darin, dass es nicht genügend Diversifikationsquellen enthält. Anleger könnten stattdessen in Erwägung ziehen, ein breiteres Spektrum von Anlageklassen als nur Aktien und Anleihen in ihren Portfolios zu halten.
Der Jupiter Merian Global Equity Absolute Return Fund (GEAR) ist ein marktneutraler Aktienfonds. Seit seiner Auflegung am 30. Juni 2009 hat der Fonds eine annualisierte Rendite (Anteilklasse I USD Acc) von 4,9% erzielt, bei einer annualisierten Volatilität von lediglich 5,2% (Stand: 31. Dezember 2022). Diese Volatilität ist etwa dreimal geringer als die der Aktienmärkte. Das lässt darauf schließen, dass sich GEAR wesentlich von einem Long-Only-Aktieninvestment unterscheidet. Korrelationsdaten bestätigen dies: Seit seiner Auflegung zeichnet sich GEAR durch eine sehr geringe Korrelation mit globalen Aktien und Anleihen aus. Im Zeitraum von der Auflegung bis zum 31.12.2022 betrug die Korrelation des GEAR (USD I) mit dem globalen Aktienindex MSCI World NR USD -0,10. Interessanterweise war GEAR in der Vergangenheit auch kaum mit Anleihen korreliert: Seine Korrelation mit dem JPM GBI Global Total Return Hedged USD Index (vom 1.07.2009 bis zum 31.12.2022) betrug -0,09. (Die Korrelation ist ein Maß, das von +1 bis -1 reicht, sodass Zahlen nahe Null unkorrelierte Vermögenswerte anzeigen.)
Damit hat GEAR eine gute zusätzliche Quelle der Diversifikation zu Aktien und Anleihen geboten. Wenn man GEAR zu einem Aktien-Anleihen-Portfolio hinzufügt, ist das so, als würde man diesem Portfolio eine dritte Dimension verleihen.
Natürlich ist es möglich, dass eine Beimischung des GEAR zu einem 60/40-Portfolio einen sehr starken Aktienmarktrückgang nur abmildert, aber nicht vollständig kompensiert. Die 13-jährige Erfolgsbilanz des Fonds zeigt jedoch, dass er sich bewährt hat, wie die nachstehende Abbildung verdeutlicht.
Die Abbildung oben zeigt die Rendite (vertikale Achse) und das Risiko (die Volatilität) (horizontale Achse) verschiedener Portfolios (die Punkte). Die blau dargestellten Portfolios bestehen zu unterschiedlichen Anteilen aus Aktien (dargestellt durch den MSCI World Index) und Anleihen (dargestellt durch den Bloomberg Global Aggregate IG Debt (Unhedged) Index). Der ganz linke blaue Punkt steht für eine Anleihen-/Aktienallokation von 90%/10%; der ganz rechte blaue Punkt für ein Portfolio mit 20% Anleihen und 80% Aktien. Das Portfolio mit 60% Aktien und 40% Anleihen ist gekennzeichnet (der weiße Kreis). Wie zu erwarten, sind sowohl die Renditen als auch die Risiken bei Portfolios mit einem höheren Aktienanteil höher. Die Zeitspanne reicht vom 30. Juni 2009 bis zum 31. Dezember 2022. Während dieses gesamten Zeitraums hat die Beimischung von Anleihen zu einem Aktienportfolio das Risiko verringert, aber auch die Rendite reduziert.
Die grüne Linie zeigt die Auswirkung einer 10-prozentigen GEAR-Allokation, wobei die verbleibenden 90% zu unterschiedlichen Anteilen auf Aktien und Anleihen aufgeteilt sind. Der ganz linke grüne Punkt steht für 80% Anleihen, 10% Aktien und 10% GEAR. Der ganz rechte grüne Punkt steht für 10% Anleihen, 80% Aktien und 10% GEAR. Die grüne Linie ist weiter links (weniger Risiko) und höher (mehr Rendite) als die blaue Linie, was den positiven Effekt zeigt.
Eine GEAR-Allokation von 25% in einem Portfolio, das zu 50% aus Aktien und zu 25% aus Anleihen besteht, wird als großer orangefarbener Kreis dargestellt (hier zeigen wir nicht die gesamte Linie).
Wenn GEAR seine Renditen nicht aus der Richtung der Aktienmärkte generiert, woher dann? Wie erzielt der Fonds Renditen mit einer geringen Korrelation zu globalen Aktien, wenn sein Portfolio aus … globalen Aktien besteht? Ein Grund ist, dass GEAR als marktneutraler Fonds ein Long- und ein Short-Portfolio hält, die sich ausgleichen – ähnlich wie eine Wippe, die sich auf und ab bewegt und bei der es auch möglich ist, genau in der Mitte zu sitzen, an dem Punkt, an dem die Wippe im Gleichgewicht ist. Wer dort sitzt, bekommt vom Auf und Ab der Wippe wenig mit. An genau so einem Punkt positionieren sich marktneutrale Fonds, indem sie ihre Long- und Short-Portfolios im Gleichgewicht halten.
Wir betrachten marktneutrale Aktienfonds als eine andere Anlageklasse als Long-only-Aktienstrategien. Marktneutrale Fonds halten ein Long- und ein Short-Portfolio, damit ihre Renditen nicht von den Bewegungen der Aktienmärkte abhängig sind. Wenn sie positive Renditen erzielen, stammen diese aus einer anderen Quelle, beispielsweise aus Faktoren, die sich orthogonal zu den Märkten entwickeln.
GEAR ist so konzipiert, dass er nicht von den Bewegungen des Aktienmarktes beeinflusst wird, sondern Alpha aus fünf proprietären Aktienauswahlkriterien vereinnahmt, die intuitive Anlagefaktoren wie Value, Quality, Growth und Momentum berücksichtigen. Warum fünf Kriterien? Weil der GEAR-Prozess auf Diversifikation ausgelegt ist … nicht nur aus den Aktienmärkten insgesamt, sondern auch durch unsere verschiedenen Ansätze der Aktienauswahl – wie wir dabei genau vorgehen, wird Thema eines anderen Beitrags sein.
Jupiter Merian Global Equity Absolute Return Fund (I USD ACC)
- Anlagerisiko – Es besteht keine Garantie, dass der Fonds sein Ziel erreichen wird. Es kann ein Kapitalverlust des gesamten oder eines Teils des angelegten Betrags eintreten. Darüber hinaus kann der Fonds sein Volatilitätslimit überschreiten. Es kann ein Kapitalverlust des gesamten oder eines Teils des angelegten Betrags eintreten.
- Risiko im Zusammenhang mit Unternehmensanteilen (d. h. Aktien) – Der Wert von Unternehmensanteilen (d.h. Aktien) und ähnlichen Anlagen kann als Reaktion auf die Performance einzelner Unternehmen steigen oder fallen und von täglichen Börsenbewegungen und allgemeinen Marktbedingungen beeinflusst werden. Weitere Einflussfaktoren sind politische und wirtschaftliche Nachrichten, Unternehmensergebnisse und bedeutende Unternehmensereignisse.
- Derivaterisiko – Der Fonds setzt Derivate zur Generierung von Renditen und/oder Reduzierung von Kosten und/oder des Gesamtrisikos des Fonds ein. Der Einsatz von Derivaten kann ein höheres Risikoniveau bedeuten. Eine kleine Bewegung im Kurs einer zugrunde liegenden Anlage kann zu einer überproportional großen Bewegung im Kurs der derivativen Anlage führen. Derivate sind auch mit einem Kontrahentenrisiko verbunden, wenn die als Kontrahenten für Derivate handelnden Institute gegebenenfalls ihren vertraglichen Verpflichtungen nicht nachkommen.
- Währungsrisiko – Der Fonds kann Anlagen in verschiedenen Währungen halten and kann Techniken einsetzen, um zu versuchen, die Auswirkungen von Wechselkursänderungen zwischen der Währung der zugrunde liegenden Anlagen und der Basiswährung des Fonds zu verringern. Es ist möglich, dass diese Techniken nicht das gesamte Währungsrisiko ausschalten. Der Wert Ihrer Anteile kann infolge von Wechselkursbewegungen steigen oder fallen.
- Risiko im Zusammenhang mit dem Stock-Connect-Programm – Der Fonds kann über das China-Hong Kong Stock Connect Programm („Stock Connect“) in chinesische A-Aktien investieren. Das Stock-Connect-Programm unterliegt Vorschriften, die noch nicht erprobt sind und sich ändern können. Handelseinschränkungen und Restriktionen für ausländisches Eigentum können die Fähigkeit des Fonds beeinträchtigen, seine Anlagestrategie zu verfolgen.
Der Fonds kann zu mehr als 35% in Wertpapieren staatlicher und staatsnaher Emittenten investiert sein. Diese können von anderen Ländern und Regierungen emittiert worden sein. Bitte lesen Sie sich die im Verkaufsprospekt beschriebenen Anlagerichtlinien des Fonds sorgfältig durch.
Der Fonds unterliegt möglicherweise weiteren Anlagerisiken; Informationen dazu finden Sie im aktuellen Verkaufsprospekt. Die Basisinformationsblatt (KID) und der Verkaufsprospekt sind auf Anfrage von Jupiter erhältlich.