La trayectoria de desinflación que se observa en el mundo se ha consolidado ante el descenso considerable de la inflación durante los últimos seis-doce meses. Los bancos centrales de los mercados emergentes han comenzado a recortar tipos y sus homólogos de los mercados desarrollados probablemente sigan sus pasos más adelante en el año.

Nuestra visión es que, con independencia de qué banco central (la Reserva Federal de EE. UU., el Banco Central Europeo o el Banco de Inglaterra) mueva ficha primero, los recortes de los tipos de interés deberían ser favorables a los activos de duración, como la deuda pública. Pensamos que en una estrategia de deuda pública está justificado aumentar la duración total ante el probable descenso de los rendimientos.

Sin embargo, los mercados parecen estar asignando una probabilidad muy alta a un escenario de aterrizaje suave en la economía y favorable al riesgo. No estamos seguros de que esto pueda conseguirse, a la vista de los ciclos económicos históricos. Existen muchos riesgos potenciales en 2024, desde la inestabilidad política derivada de este año electoral hasta las mayores tensiones geopolíticas en Ucrania/Rusia e Israel/Gaza.

Nos parece incongruente que las valoraciones de los activos de riesgo sigan mostrando esa efervescencia. Las bolsas han marcado máximos este año y los diferenciales de la deuda pública y privada están tremendamente caros. Pensamos que tiene sentido articular una exposición muy conservadora a los diferenciales. Pensamos que lo apropiado es ponerse cortos directamente en los diferenciales de deuda corporativa, es decir, posicionarse de cara a una ampliación de los diferenciales, tanto en los mercados desarrollados como emergentes.
Deuda pública emergente en moneda nacional
En nuestra condición de inversores sin restricciones y verdaderamente internacionales, seguimos encontrando oportunidades atractivas en el entorno actual. Creemos que una selección de monedas y títulos de deuda pública en moneda nacional de los mercados emergentes ofrece rentabilidades totales potenciales y carry atractivos. La deuda pública emergente en moneda nacional representa alrededor del 15% de los índices de deuda pública global en la actualidad, frente al 4% hace 10 años, y se prevé que el peso de los mercados emergentes aumente aún más.
Países emergentes: cada vez mayor peso en el mercado de deuda pública
Nuestra principal posición actualmente está en los bonos del estado indio en moneda nacional. El país presenta un sólido crecimiento del PIB, una inflación estable y ofrece un carry del 7% en una moneda que ha registrado una volatilidad muy baja durante los últimos meses. Comparados con otros mercados de Asia, como Corea del Sur y China, estos rendimientos son atractivos. Durante los últimos años, Asia ha demostrado ser un continente de baja inflación.

La bolsa de la India ha suscitado una gran atención, pero los bonos en moneda nacional no han recibido flujos importantes. Eso podría cambiar cuando los bonos se incorporen a los índices de referencia de deuda pública, como los de JP Morgan y Bloomberg, y esperamos que un elevado volumen de capitales fluya hacia la India, lo que apuntalará su balanza de pagos.

Pensamos que invertir en la India hoy presenta similitudes con la inversión en China en la década de 1990. Los últimos 30 años han sido el periodo de crecimiento de China y los próximos 10, 20 o 30 años podrían ser los de la India.
Perspectivas de los mercados frontera
También encontramos oportunidades en los mercados frontera, es decir, los países que presentan un grado de desarrollo más bajo que los mercados avanzados o emergentes. Aunque es un área de mayor riesgo, también es rica en oportunidades para generar alfa y ofrecer rentabilidades sin correlación frente al conjunto de los mercados financieros.

Uno de estos mercados frontera es Egipto. Tras la gran devaluación que ha experimentado recientemente, nos parece que la libra egipcia está infravalorada y es atractiva para exponerse a largo plazo. Egipto ha acordado un programa de créditos con el FMI que también apoyan EAU y Arabia Saudí. Todos ellos han aportado cuantiosas reservas de divisas para sostener la valoración de la libra. Egipto limita con Gaza y Israel, por lo que está cerca del epicentro de la crisis geopolítica. Sin embargo, creemos que, por esta razón, EE. UU., Europa y los actores claves de la región no quieren que Egipto sufra más tensiones financieras.

Como inversores activos en deuda pública, podemos diversificar la cartera identificando países que pueden encontrarse en diferentes puntos de su ciclo económico y tomar posiciones en consecuencia. Cuando compramos deuda pública en moneda nacional, por ejemplo, los inversores se exponen tanto al riesgo de tipos de cambio como al riesgo de tipos de interés (duración). Somos inversores activos, por lo que podemos cubrir el riesgo de tipos de cambio; así, por ejemplo, la deuda pública emergente en moneda nacional cubierta en dólares se ha comportado mucho mejor que su homóloga sin cubrir la divisa durante los últimos 20 años.

Creemos que al diversificar internacionalmente la cartera y adoptar un enfoque activo a la hora de escoger el riesgo de tipos de interés, de diferenciales de deuda pública y de tipos de cambio, tenemos potencial para generar rentabilidades superiores.

The value of active minds: independent thinking