Actions européennes : gérer la complexité, saisir les opportunités

Si la géopolitique crée de l'incertitude sur l'ensemble des marchés, certaines dynamiques font selon nous de l'Europe un marché attractif pour les investisseurs actifs.

Après plus d'une décennie durant laquelle les capitaux ont afflué sans relâche vers les marchés américains – en partie via la croissance des allocations des fonds mondiaux –, l'incertitude politique a commencé à susciter des inquiétudes chez les investisseurs de plus en plus mal à l'aise avec la concentration de leurs portefeuilles. Cela ne fait pas de l'Europe le seul bénéficiaire d'une éventuelle réallocation, et ne signifie pas non plus que la région soit exempte de défis. Néanmoins, comme nous l'avons constaté au cours des deux premiers mois de l'année, un tel basculement pourrait constituer un soutien significatif pour les marchés européens.

L'Europe est peu dépendante d'un scénario économique unique

Le point de départ de toute analyse est la valorisation. Par rapport à de nombreux autres marchés, les actions européennes se négocient plus près de leurs valorisations moyennes de long terme et avec une décote importante par rapport aux États-Unis. La concentration au sein des actions européennes est nettement plus faible – les dix premières capitalisations représentant 15 % de l'indice, contre 43 % aux États-Unis – tandis que l'exposition aux revenus est de plus en plus mondiale, moins de la moitié des revenus des entreprises européennes étant d'origine domestique. Ce dernier point limite la dépendance à un quelconque scénario économique unique.

Le contexte géopolitique a apporté à la fois de la complexité et, de façon quelque peu inattendue, des opportunités structurelles. Le changement de politique américaine – en matière de commerce, de défense et, plus largement, d'architecture de la coopération mondiale – a agi comme un catalyseur conduisant l'Europe à réévaluer sa position stratégique. Cela se traduit par une hausse des dépenses de défense, une attention accrue à la sécurité énergétique et à la résilience des chaînes d'approvisionnement, ainsi qu'une orientation budgétaire plus active, de manière particulièrement visible en Allemagne et à l'échelle de l'UE. Il ne s'agit pas de simples réponses de court terme à des pressions immédiates ; elles représentent les premières étapes d'un cycle d'investissement structurel susceptible de durer plusieurs années. L'incertitude élevée – qu'elle provienne des droits de douane, des tensions au Moyen-Orient ou de la rivalité entre les États-Unis et la Chine – contribue également à une plus forte volatilité des marchés. Pour les investisseurs attentifs à la qualité des entreprises plutôt qu'aux gros titres de court terme, ces dislocations périodiques peuvent aussi être source d'opportunités.

Des défis de croissance structurels persistent dans les principales économies européennes

Le scénario d'investissement en faveur de l'Europe est nuancé. Du côté positif, les valorisations sont raisonnables, l'investissement structurel s'accélère dans la défense, l'électrification et les infrastructures numériques, et le secteur bancaire est plus rentable et mieux capitalisé qu'à tout autre moment depuis la crise financière. Nous restons néanmoins attentifs aux défis existants : les préoccupations relatives à la croissance structurelle persistent, en particulier dans des économies clés comme l'Allemagne, le Royaume-Uni et la France ; les contraintes réglementaires pèsent sur la compétitivité de certains secteurs ; et les coûts de l'énergie demeurent plus élevés qu'aux États-Unis, ce qui est particulièrement pertinent pour les secteurs industriels et les pays où les coûts de l'électricité sont les plus élevés. L'exposition aux revenus mondiaux, bien que généralement un atout, crée aussi un risque de transmission en cas de faiblesse de la Chine ou de ralentissement aux États-Unis. 

Cela dit, nombre de ces enjeux sont bien compris et, sans doute, déjà reflétés dans les cours. Il convient également de noter que la Commission européenne semble de plus en plus disposée à agir pour défendre sa base manufacturière. L'industrie sidérurgique en offre un exemple récent : des mesures visant à améliorer la compétitivité des producteurs européens et à restreindre les importations témoignent d'une évolution plus large vers une politique industrielle plus active.

Un terrain toujours propice à la sélection active 

La dispersion sectorielle est importante et s'accentue. Les valeurs financières – en particulier les banques – demeurent, selon nous, une opportunité attrayante. La hausse des taux d'intérêt, le renforcement des positions de capital, la consolidation du secteur et la reprise de retours de capitaux significatifs ont fondamentalement modifié le profil de bénéfices des banques européennes, tandis que les valorisations restent peu exigeantes au regard de ce contexte amélioré. L'électrification et les infrastructures énergétiques offrent un thème d'investissement s'étalant sur plusieurs décennies, porté par la décarbonation et la hausse de la demande d'électricité – les centres de données dédiés à l'IA y contribuant de plus en plus –, générant des dépenses d'investissement soutenues dans les réseaux, la production et les infrastructures de stockage. L'Europe occupe également des positions critiques tout au long de la chaîne de valeur des semi-conducteurs, et les valeurs industrielles liées aux infrastructures, à la défense et à l'investissement dans les chaînes d'approvisionnement sont bien positionnées à mesure que le cycle global de capex prend de l'ampleur.

Ailleurs, le tableau est plus contrasté. Les secteurs de la consommation font face à une combinaison difficile de moral fragile et de pression structurelle, tandis que les télécoms et certaines parties du secteur de la chimie restent contraints par des cadres réglementaires ou un pouvoir de fixation des prix limité. Le récit autour de l'IA a également provoqué de fortes contractions de valorisation (de-ratings) sur certaines entreprises – parfois sans détérioration correspondante des bénéfices sous-jacents –, créant des opportunités sélectives pour les investisseurs prêts à regarder au-delà du bruit de court terme.

Investir avec discipline et dans une perspective de long terme

Pour évoluer dans cet environnement, nous avons appliqué notre approche d'investissement avec constance – une approche éprouvée à travers de nombreux cycles de marché. Nous gérons une stratégie concentrée et de forte conviction, investie dans environ 30 à 40 valeurs, construite par approche ascendante (bottom-up) à partir d'une recherche fondamentale approfondie. Nous sommes agnostiques en matière de style – non contraints par les classifications growth ou value – et nous attachons à identifier les entreprises capables de générer, dans la durée, des rendements du capital supérieurs à leur coût du capital. La construction du portefeuille est disciplinée et s'appuie sur un modèle de risque visant à minimiser les expositions involontaires aux facteurs et à garantir que le risque actif provienne des convictions propres à chaque valeur. 

Nous ne prétendons pas pouvoir prédire avec précision les évolutions macroéconomiques, mais nous analysons en permanence les tendances de marché et la performance des entreprises afin d'évaluer la manière dont celles-ci pourraient être affectées, en ajustant notre positionnement lorsque les éléments le justifient. Un exemple récent a été notre décision d'augmenter notre exposition au pétrole et au gaz à la suite du déclenchement du conflit au Moyen-Orient, reflétant une révision des perspectives de flux de trésorerie disponibles (free cash-flows) des entreprises liée aux prix de l'énergie, et la reconnaissance du fait que de nombreux pays devront constituer ou reconstituer des réserves stratégiques, quel que soit le moment où le conflit prendra fin. L'objectif, comme toujours, est d'identifier des entreprises dotées de la qualité et de la résilience nécessaires pour faire croître leur valeur au fil des cycles, et, le cas échéant, de mettre à profit les périodes de dislocation du marché pour constituer des positions à des valorisations cohérentes sur le long terme.

L'incertitude géopolitique, et plus particulièrement la fermeture du détroit d'Ormuz, continue d'assombrir les perspectives de nombreux secteurs. L'éventail des scénarios peut être considéré comme globalement bimodal : soit les perturbations s'atténuent et les échanges se normalisent, soit une fermeture ou une incertitude prolongée alimente l'inflation et pèse sur la croissance. Quoi qu'il en soit, comme évoqué, nous estimons qu'il existe des thèmes structurels convaincants sur lesquels investir, et que la dislocation des marchés pourrait continuer de profiter aux gérants actifs judicieusement positionnés. Conjuguées aux opportunités de rééquilibrage des flux de capitaux, ces dynamiques font selon nous des actions européennes un environnement où une approche patiente et fondée sur la recherche peut apporter une valeur réelle et durable.

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