Obligations : filtrer le bruit pour lire les vrais signaux

En quelques semaines à peine, le paysage macroéconomique et géopolitique mondial s'est nettement transformé, laissant les investisseurs obligataires en quête d'opportunités.

Alors que les investisseurs se concentraient sur une possible désinflation induite par l'IA dans les jours qui ont précédé le début de la guerre en Iran, le conflit a bouleversé les perspectives d'inflation avec la flambée des prix du pétrole. En l'espace de quelques semaines, les anticipations de baisses de taux des banques centrales se sont dissipées, les investisseurs se focalisant sur la profonde incertitude des marchés mondiaux de l'énergie née de la guerre. Le trafic dans le détroit d'Ormuz, voie maritime essentielle pour le transport du pétrole et d'autres produits raffinés, est pratiquement à l'arrêt depuis que les États-Unis et Israël ont lancé leurs attaques le 28 février.

Les obligations, en particulier sur la partie courte de la courbe, ont subi de plein fouet le choc pétrolier, et les positions de pentification de la courbe ont été liquidées. Les actions ont plutôt bien résisté, car ce sont des actifs de long terme capables de supporter l'inflation lorsque les actifs sous-jacents sont portés par la croissance. La volatilité a été à l'ordre du jour.

Un environnement géopolitique et politique imprévisible

On ignore encore si le fragile cessez-le-feu entre les belligérants débouchera sur un accord de paix durable, l'Iran qualifiant de “maximalistes” les exigences américaines concernant son programme nucléaire.

Même si la guerre prend fin, les lourds dégâts subis par de nombreuses installations énergétiques pourraient maintenir les prix du pétrole à des niveaux élevés pendant une période prolongée. Par ailleurs, de nombreux navires et pétroliers transportant du pétrole et d'autres produits depuis le Golfe sont bloqués, et il pourrait falloir quelques semaines pour résorber l'accumulation.

La guerre est l'antithèse de la politique “America First” de Donald Trump. Une grande partie de sa première année de présidence a été absorbée par le nouveau régime de droits de douane dévoilé lors du “Liberation Day”, dans le cadre duquel Trump a imposé, en recourant à des pouvoirs d'urgence, des droits de douane massifs visant aussi bien des pays que des secteurs spécifiques. Après l'invalidation de ces droits de douane par la Cour suprême, les États-Unis ont eu recours à d'autres lois pour maintenir des droits de base à des niveaux plus élevés, et l'incertitude persiste malgré la conclusion d'accords commerciaux avec divers pays.

La politique américaine et les interventions géopolitiques engendrent des fluctuations de la croissance et de l'inflation mondiales, et tenter de prédire l'orientation de ces importants moteurs macroéconomiques, comme le font de nombreux investisseurs long-only, pourrait s'avérer vain. Et les inquiétudes quant à l'impact de l'IA sur l'économie au sens large ressurgiront.

Nous estimons qu'il est important de ne pas surréagir à ces évolutions et de se concentrer sur le régime macro qui est resté constant au cours des 15 derniers mois.

Rotation hors des actifs américains

Alors que les politiques imprévisibles des États-Unis pèsent sur leur croissance et la performance de leurs actifs, les investisseurs se diversifient en dehors des actifs américains, les valorisations élevées des marchés risqués, l'endettement important et l'érosion de la crédibilité constituant également des considérations majeures. Les politiques américaines engendrent aussi des fluctuations de la croissance et de l'inflation mondiales. Il est important de reconnaître ce régime macro et le changement structurel d'approche des investisseurs, marqué par des taux réels américains plus bas sur la partie courte, une courbe américaine plus pentue, un dollar plus faible et une surperformance continue des actifs mondiaux, plutôt que de se focaliser sur la volatilité induite par les changements et annonces de politique fréquents.

Il est important de diversifier autant que possible au sein de ce régime et de veiller à l'efficacité des couvertures grâce à une gestion active lorsque des asymétries se présentent, y compris par le recours à des positions vendeuses dans cette construction de portefeuille.

Ce scénario volatil, aggravé par la guerre, soulève une question : comment construire un portefeuille en tenant compte de la flambée de l'inflation et de la possibilité d'une récession résultant de la guerre et de l'imprévisibilité de la politique américaine ?

L'équipe Global Macro Solutions, qui gère la stratégie Strategic Absolute Return Bond, estime que les opportunités résident dans le ciblage d'actifs de valeur (« value ») qui bénéficieront de cette réorganisation des flux mondiaux sur le long terme. Négocier la volatilité et le resserrement de l'éventail des scénarios possibles pourrait aider à identifier des actifs moins chers pour des investissements de long terme.

La valeur relative

Nous pensons que viser un alpha absolu plutôt que de suivre un indice de référence, exploiter pleinement les produits dérivés pour la flexibilité et la couverture, et disposer d'un portefeuille liquide offrant de la marge de manœuvre sont autant d'éléments importants pour construire un portefeuille performant. Il est également important de se diversifier au sein du régime macro guidé par des forces structurelles de long terme, tout en s'adaptant aux fluctuations de la croissance et de l'inflation par un contrôle de la volatilité au moyen de couvertures.

Dans ce contexte, privilégier la valeur relative plutôt que des positions essentiellement directionnelles sur le bêta constituerait une meilleure approche. Par exemple, nous apprécions les taux des marchés émergents en raison de la qualité supérieure de leurs bilans, ce qui élimine le risque directionnel d'inflation et de croissance inhérent à tous les marchés de taux.

Plus de 60 jours se sont écoulés depuis le début de la guerre en Iran, alors même que de nombreux investisseurs ne s'attendaient pas, au départ, à ce que le conflit s'éternise autant. Globalement, l'intensification des tensions géopolitiques, la persistance des risques d'inflation et l'évolution des dynamiques de politique exigent une approche plus flexible et nuancée de l'investissement obligataire.

Plutôt que de s'appuyer sur des indices de référence traditionnels ou des paris directionnels, privilégier la diversification, les opportunités de valeur relative et une gestion active du risque servirait bien les investisseurs. Mettre l'accent sur la liquidité, la capacité à s'adapter rapidement à tout environnement et le recours à des stratégies de couverture peut aider à composer avec une volatilité persistante. En définitive, le succès dans cet environnement dépendra de la capacité à reconnaître les facteurs structurels sous-jacents et à positionner les portefeuilles en conséquence pour générer un alpha régulier.

Risques spécifiques à la stratégie

• Risque de taux d'intérêt - Le fonds peut investir dans des actifs dont la valeur est sensible aux variations des taux d'intérêt (par exemple des obligations), ce qui signifie que la valeur de ces investissements peut fluctuer fortement en fonction de l'évolution des taux d'intérêt. Par exemple, la valeur d'une obligation tend à diminuer lorsque les taux d'intérêt augmentent.
• Risque de prix - Les mouvements de prix des actifs financiers signifient que la valeur des actifs peut baisser comme augmenter, ce risque étant généralement amplifié dans des conditions de marché plus volatiles.
• Risque de crédit - L'émetteur d'une obligation ou d'un investissement similaire détenu par le Fonds peut ne pas verser les revenus ou ne pas rembourser le capital au Fonds à l'échéance.
• Obligations convertibles contingentes - Le fonds peut investir dans des obligations convertibles contingentes. Ces instruments peuvent subir des pertes importantes à la suite de certains événements déclencheurs. Concrètement, ces déclencheurs peuvent entraîner une perte de valeur partielle ou totale, ou la conversion des investissements en actions, deux situations susceptibles d'occasionner des pertes significatives.
• Risque lié aux produits dérivés - Le Fonds peut recourir à des produits dérivés pour générer des rendements et/ou réduire les coûts et le risque global du Fonds. L'utilisation de produits dérivés peut comporter un niveau de risque plus élevé. Une faible variation du prix d'un investissement sous-jacent peut entraîner une variation disproportionnée du prix de l'investissement dérivé.
• Risque de défaut de contrepartie - Le risque de pertes dû au défaut d'une contrepartie sur un contrat de produits dérivés ou d'un dépositaire chargé de la conservation des actifs du fonds.
• Risque d'inflation - Le fonds peut investir dans des actifs liés aux taux d'inflation, et la valeur de ces actifs peut fluctuer fortement en fonction de l'évolution des taux d'inflation.
• ESG et durabilité - Les investissements sont sélectionnés ou exclus sur la base de critères à la fois financiers et extra-financiers. La performance du Fonds peut différer de celle du marché au sens large ou d'autres Fonds qui n'utilisent pas de critères ESG/de durabilité dans la sélection de leurs investissements.
• Frais prélevés sur le capital - Une partie ou la totalité des frais du Fonds sont prélevés sur le capital. Si la croissance du capital du Fonds est insuffisante, cela peut entraîner une érosion du capital.
• Risque lié au Bond Connect - Les règles du dispositif Bond Connect peuvent ne pas toujours permettre au Fonds de vendre ses actifs et peuvent l'exposer à des pertes sur un investissement.

Pour une explication plus détaillée des risques, veuillez vous reporter à la section "Facteurs de risque" du prospectus.

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